公司发布业绩快报：2020 年，未经审计（下同）营业收入26.3 亿元，同比+39.6%，大幅超出市场预期；归属净利润6.5 亿元，同比+10.5%，略超我们的预期；扣非归属净利润5.7亿元，同比+0.5%，符合预期。展望2021，化妆品有望保持高速增长（GMV 翻番）、功能性食品从0 到1、药械重回快速增长、原料重回正增长，技术驱动、产品创新、营销进阶的平台型生态企业可期。
业绩超预期。公司发布业绩快报：2020 年，未经审计（下同）营业收入26.3 亿元，同比+39.6%，大幅超出市场预期；归属净利润6.5 亿元，同比+10.5%，略超我们的预期；扣非归属净利润5.7 亿元，同比+0.5%，符合预期。2020Q4，营业收入10.4 亿元，同比+73.3%；归属净利润2.1 亿元，同比+23.7%；扣非归属净利润2.0 亿元，同比+26.6%。
功能性护肤品高基数下高速增长。据模型推算：2020 年，公司功能性护肤品营业收入增速约110%，对应营业收入超13 亿元；其中润百颜同比+80%至约5.4 亿元，若剔除故宫口红的影响仅看润百颜护肤品的增速，推算其增速在120%+，GMV 增速则更高；夸迪实现爆发式增长，营业收入同比增超500%达4 亿元左右；米蓓尔营业收入同比近+140%达2.0 亿元左右；激活同比约40%至1.2 亿元左右；其他品牌也均实现高速增长。预计2021年，功能性护肤品整体GMV 有望翻番，财务口径增速约在75%~90%左右。
药械逐季快速恢复，化妆品级原料受海外疫情影响较大。据模型推算：2020 年，公司医疗终端产品（也称药械业务，即骨科注射剂、HA Filler、水光针等）收入同比约+17%左右至5.7 亿元（2020Q1：约-45%；2020H1：约-15%；2020Q1-3：基本持平），其中丝丽实现高速增长，Filler 业务受疫情影响出现负增长。展望2021，丝丽有望继续保持高速增长，“娃娃针”放量、Filler 恢复正增长，药械收入增速有望达到30%~35%，乐观情况下或可实现50%+的增长（弹性主要来自“娃娃针”）。推算2020 年原料业务收入同比负个位数，其中售价较高的针对高端化妆品的原料受海外疫情影响较大。展望2021 年，原料业务在疫情恢复、食品级HA 原料国内获批、依克多因等活性物质快速增长的共同拉动下或可恢复双位数的正增长。
风险因素：HA 原料竞争加剧；护肤品营销投放ROI 偏低； 新品销售不达预期；疫情影响超预期。
投资建议：展望2021，公司功能性护肤品、药械有望保持高速增长，原料逐步恢复增长，食品品牌“黑零”从0 到1；公司在HA 产业链上的“边界拓展者、资源输出者、标准制定者”龙头地位将更加巩固。鉴于三大业务板块增速均在提升通道，上调2020-2022 年营业收入预测至26.3/39.0/51.3 亿元（ 原：
24.4/35.0/48.1 亿元），同比+39.6%/48.1%/31.5%；上调2020 年归属净利润预测为6.5 亿元（原：6.4 亿元），考虑到2021-22 年激励费用1.4/0.9 亿元，下调2021-22 年归属净利润预测为7.4/10.5 亿元（原：8.4/11.1 亿元），同比+13.9%/42.2%（剔除激励费用，同比+32.2%/+31.5%）；对应2020-2022 年EPS 预测分别为1.35/1.54/2.18 元。维持“买入”评级。