2021 年归母净利润有望同比高增长
长城汽车在新冠疫情冲击的背景下，2020 年实现了较为靓丽的经营表现：
销量同比增长5%至111 万辆，营业收入同比增长7%，归母净利润同比增长20%。得益于新产品的上市，公司销量得以提升的同时，产品售价和盈利能力也相应改善。因此公司2020 年收入增速高于销量增速，归母净利润增速高于收入增速。受益于汽车需求的复苏和自身产品强劲的产品周期，我们预计长城汽车2021 年归母净利润将实现高增长。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.59/1.11/1.39 元，维持“增持”评级。
新车型驱动2020 年销量增长
据公司公告，2020 年公司销量同比增长5%至111 万辆，皮卡销量同比增长51%至22.5 万辆，欧拉品牌销量同比增长45%至5.6 万辆，哈弗品牌销量同比增长3%至75 万辆，WEY 品牌销量同比下降22%至7.9 万辆。
总体而言，我们认为在新冠肺炎疫情背景下，长城汽车销量表现强劲，我们将之归因为新车型的成功爬坡。展望2021/2022 年，我们预计长城汽车销量将同比增长34/12%至150 万/168 万辆。
4Q20 收入和净利润同比增长强劲
据公司业绩快报披露，4Q20 长城收入同比增长22%至411 亿元，净利润同比增长78%至28 亿元。2020 年长城收入同比增长7%至1,033 亿元，归母净利润同比增长20%至54 亿元。经营利润率达到6.6%（4Q19 为4.2%），归母净利润率达到6.8%（4Q19 为4.7%）。由于汽车制造业对规模效应敏感，我们预计2021-2022 年长城汽车在销量增长推动下继续实现收入和净利润的快速增长。
产品周期有望在2021 年持续强劲
长城2020 年进入新产品周期，推出第三代H6、哈弗大狗、WEY 坦克300以及欧拉白猫和欧拉好猫两款新能源车型。此外，长城2020 年7 月推出了全新的制造平台。我们认为，新平台将强化不同车型间的成本协同，通过提升每款车型的技术含量增强产品竞争力。展望2021-2022 年，我们预计仍有数款车型将要推出，包括哈弗初恋、哈弗F7 换代、WEY 品牌全系车型换代等，我们预计2021 年长城的产品周期仍将维持强劲。
上调目标价至51.06 元，维持“增持”评级
我们基于长城强劲的产品周期和2020 年的盈利改善，将公司2020-2022年销量假设分别上调6%/15%/16%，将公司毛利率假设分别上调至17.3%/19.7%/20.4%， 将公司归母净利润假设上调4%/25%/29%至54/102/128 亿元。2021 年可比公司Wind 一致预期PE 均值为43.8x（前次29.6x），考虑到公司预期业绩增长强劲，我们基于46x 2021E PE（前次31x 2021E PE），给予公司目标价51.06，维持“增持”评级。
风险提示：汽车销量不及预期；利润率不及预期。