投资要点：
公司公告拟在江苏新建40 万吨生活用纸。为促进公司进一步扩大产能，满足华东市场未来销售增长的需求，增加公司利润增长点，公司拟在新建40 万吨高档生活用纸项目，项目总投资额约25.5 亿元。项目将分期实施，第一期工程拟投资约6 亿元，年产约10 万吨高档生活用纸，拟定建设周期为18 个月。
新建产能扩张打开产能瓶颈。公司2020 年销量同比增长超过25%，产能利用率达到95%以上，产能已显不足；2021 年1 月湖北20 万吨项目第二期10 万吨产能已投产，满足2021 年销量增长的产能需求。此次江苏省新建产能，立足华东，进一步抢占华东市场，提升华东市场份额。未来公司持续投放新增产能，考虑四川渠县项目、江苏宿迁项目投产后，公司合计产能将达到150 万吨，支撑公司生活用纸收入达到200 亿元。
积极储备木浆库存，平抑原材料价格后期上涨风险。公司2020Q3 末存货达到17.58 亿元，较Q2 末增加5.79 亿元，主要系公司木浆库存增加。公司规模扩大后，支撑公司储备木浆，截止2020 年9 月底，木浆库存约11 月左右，有效平抑后期木浆价格上涨带来的经营压力。
渠道持续扩张，产品结构调整升级，精细化管理挖掘盈利潜能，公司基本面持续改善。公司高管及员工在充分激励机制下， 线上、新零售渠道获得突破进展，渠道建设多点开花，收入稳健增长。产品结构调整，高毛利率产品占比提升，推进原有产品升级换代，差异化竞争提升客群粘性，精细化管理保证盈利能持续改善。我们维持公司2020-2022 年归母净利的预测为8.98 亿元10.71 亿元和12.78 亿元，目前股价/市值（25.34 元/332 亿元）对应2020-2022 年PE 分别为37 倍、31 倍和26 倍，我们长期看好洁柔在行业中的成长逻辑，同时看好公司品牌价值的树立，维持“增持”评级！
风险提示：原材料木浆价格进一步上涨；产品提价幅度低预期。