投资要点：
公司发布2019 年三季报：前三季度实现营业收入21.06 亿元（YoY +29.9%)，归母净利润6.32 亿元（YoY +95.8%)，扣非后归母净利润5.53 亿元（YoY +252.8%）。其中Q3 营业收入7.28 亿元（YoY+12.5%，QoQ +0.9%），归母净利润2.43 亿元（YoY +50.5%，QoQ +37.5%），扣非后归母净利润2.31 亿元（YoY +82.4%，QoQ +61.5%），业绩略超预期，主要是确认的非经常性损益增加。
湿法隔膜产销持续增长，海外客户逐渐放量。上市公司业绩增长主要系湿法隔膜业务持续放量，预计前三季度出货量约5.4 亿平，同比增长约74%，上海恩捷净利润约6.3 亿元（扣非预计约5.5 亿元，同比增长约38%）。在经历了6-7 月份下游主要客户减产导致单月销量出现较大下滑后，8-9 月份随着下游逐渐恢复以及海外客户放量，销量明显回升。预计Q3 湿法隔膜销量约1.9 亿平，与Q2 相当，海外客户占比预计达到20%以上，净利润预计约2.2-2.3 亿元。上半年公司单平米盈利约0.97 元，海外客户高附加值产品占比提高带动Q3 盈利能力小幅提升。公司因隔膜业务快速发展，报告期内应收账款同比大幅提升，达到15.0 亿元，较去年同期增加约9.8 亿元。
产能建设持续推进，拟收购苏州捷力进一步巩固龙头地位。公司目前已在国内布局上海、珠海、江西和无锡四大隔膜生产基地。公司启动珠海恩捷二期项目，投建4 条基膜生产线，预计总投资11 亿元；江西通瑞投建8 条产能为4 亿平方米的基膜生产线项目，上半年已有4 条产线投产；无锡恩捷一期项目在4 条线投产的基础上，公司于2019 年7 月启动二期项目，投建8 条产能为5.2 亿平方米的基膜生产线，预计总投资28 亿元，目前已完成项目备案。此外公司公告拟收购湿法行业份额第二的苏州捷力，若公司此次收购顺利完成，合计市场份额有望达到60%以上，进一步巩固龙头优势，提升其在大客户中的议价能力。同时通过技术和客户的优势互享，苏州捷力盈利能力有望大幅改善。
原有主业环比改善，无菌包装有望成为增长新动力。公司原有包装主业上半年仅贡献净利润约2100万元，三季度预计贡献接近3000 万元，环比大幅改善。四季度传统旺季预计仍将维持环比增长。公司新增年产30 亿个彩印包装盒改扩建项目于19 年8 月投产，有望成为传统业务增长新动力。
投资建议：维持“增持”评级，由于下半年隔膜盈利提升及补贴增加，上调2019-20 年，维持2021年盈利预测，预计2019-21 年归母净利润9.06（原值8.40）、12.19（原值11.33）、15.72 亿元，EPS 1.12、1.51、1.95 元，PE 29X、21X、16X。
风险提示：产能释放低于预期，行业竞争加剧导致产品价格大幅下滑