公司发布2019 年三季报，同时发布2019 年报预告。
核心观点
扣非业绩超预期，费用率改善明显：公司19 前三季度营收241 亿元，同比增长56%，归母净利润9.8 亿元，同比增长15%（5-25%预告区间中部），其中扣非归母净利润10.9 亿元，同比增长62%（Q3 单季扣非6.7 亿元，利润率提升显著），扣非增速超预期。TWS 耳机产能持续突破、良率与利润率快速提升，可穿戴国内大客户销量大增，推动公司业绩逐季向好（智能声学整机营收95 亿、增长139%，智能硬件营收67 亿、增长50%）；同时管理+研发费用率7%，比去年同期下降3 个百分点，彰显资源配置与管理运营优化成效。公司预告19 全年归母净利润11.7-13.4 亿元，同比增长35-55%，符合预期。未来TWS 耳机销量快速提升和产能扩张将成为业绩主要助力，同时VR/AR 伴随5G 迎来发展契机，公司长期成长前景可期！
TWS 耳机推动业绩持续向好：歌尔TWS 耳机业务在大客户中份额和产能快速提升，利润率持续突破，同时在安卓客户中保持绝对领先地位；TWS 耳机风口已至，未来随终端产品销量和自身产能的快速提升，有望成为公司主要业绩助力。同时，智能可穿戴与AI 智能音箱迎来快速发展契机，公司深度受益于国内大客户销量快速提升，并有望获得北美客户更多合作机会。
VR/AR 业务有望长期受益：歌尔具备成熟的光学元件（VR）、光机系统（AR）和智能硬件设计制造能力，与全球科技大厂深度合作布局VR/AR 产业链，未来随客户新产品发布有望恢复成长，并长期受益于国家全方位支持及5G技术的推动，领导品牌新品发布也有望进一步引领产业发展趋势。
财务预测与投资建议
我们预测公司19-21 年EPS 分别为0.40、0.55 和0.70 元（原预测0.40、0.52、0.65 元，根据年报预告及未来耳机销量略作调整），根据可比公司，给予公司19 年49 倍PE 估值，对应目标价为19.6 元，维持买入评级。
风险提示
TWS 耳机销量不达预期；VR/AR 发展不达预期；国际关系进一步恶化。