Q3 收入环比改善明显，短期毛利率略有下滑
2019 年前三季度实现营业收入6.56 亿元，同比-34.55%；实现归母净利润0.96 亿元，同比-53.11%；其中Q3 单季实现营业收入2.74 亿，同比-32.1%，环比+42.7%，环比改善明显，印证行业景气度触底回升，实现归母净利润4161 万元，同比-57.9%，环比+14.1%。由于引进高端人才研发费用增加（Q3 为2216 万，去年同期1547 万），加之纸带调价及此前购买的原材料木浆成本较高导致毛利率下滑（Q3 为33.6%，Q2 为36.5%，去年同期40.3%），三季度净利润略低于市场预期。
稼动率回暖印证纸质载带下游去库存进入尾声
纸质载带下游MLCC 去年四季度以来的大幅降价去库存预计即将进入尾声，目前MLCC 原厂稼动率大部分已逐月恢复。从洁美Q3 收入环比提升42.7%可推算公司Q3 稼动率已恢复至70%左右。展望未来，随着5G 及汽车电子发展，被动元器件需求将进一步恢复，我们预计公司稼动率将逐季持续提升；产品结构方面，高端压孔纸带比例持续提升，纸带均价有望上升；客户结构方面，日系/韩系优质客户份额不断拓展；成本方面，18 年底高价囤货的原材料木浆消耗完毕后，成本压力有望下降；产能方面，第四条造纸机有望在明年下半年安装完毕。综上，预计纸质业务业绩有望逐季恢复增长。
发行可转债建设离型膜原膜产线，有望打开新市场
公司此前公告拟发行不超过6 亿元可转债，募投项目的主要产品为年产36,000 吨光学级BOPET 膜（离型膜原材料）和年产6,000 吨CPP保护膜（铝塑膜和ITO 导电膜原材料）。公司目前已有5 条离型膜产线，产品已有送样及小批量出货，预计Q4 新增两条宽幅韩国产线，明年新增一条宽幅日本产线。我们测算离型膜市场空间超过200 亿，此次募投离型膜原材料项目建成后，有望复制纸带纵向一体化发展路径，公司业务业绩增长将跨上新台阶。
纸质载带逐季度恢复，新产品打开空间，目标价38.5 元
公司质地优良，纸质载带利基市场龙头地位稳定，塑料载带和离型膜有望打开百亿新市场。此外，公司拟使用1-1.5 亿元自有资金进行回购，彰显长期发展信心。预计2019-2021 年净利润2.08/3.34/4.19亿元，对应PE 为38.1/23.7/18.9X，目标价看到38.5 元。
风险提示:MLCC 去库存进度不及预期；新项目进展不及预期