核心观点
受六神增长较慢影响，Q3 公司收入利润增速放缓；在数字化营销推动下，佰草集太极精华“双十一”预售表现靓丽，佰草集的重塑（打造爆款、会员年轻化等）、玉泽及双妹等品牌的成长决定着公司的走向。
收入、利润增速放缓。2019Q1-Q3，公司实现营业收入/归属净利润57.4 亿/5.4亿元，同比+5.8%/+19.1%；扣非归属净利润3.8 亿元，同比+2.0%。2019Q3，公司实现营业收入/归属净利润18.1 亿/1.0 亿元，同比+3.3%/-29.6%；扣非净利润1.2 亿元，同比-11.3%。2019Q1-Q3，公司实现经营性现金流量净额7.2 亿元，同比+1.0%；2019Q3 末存货净额同比-8.3%，应收账款净额同比+8.6%。
电商仍为拉动增长的主要渠道。2019Q1-Q3，电商渠道GMV同比+27%（2019H1+31%），开票收入同比+19%（2019H1 25%+），电商渠道收入占比达到23%（2019H1 22%）。2019Q1-Q3，KA、母婴、CS 渠道小个位数增长，特渠同比+60%；百货渠道两位数下跌，Q3 跌幅收窄。
佰草集经营边际改善。2019Q1-Q3 营业收入口径：佰草集同比基本持平（H1 微跌）；受主销区夏季较为凉爽、沐浴品类竞争激烈、电商平台促销打折力度大等影响，六神同比小个位数增长，其中Q3 同比约+2%；启初、家安、玉泽、片仔癀同比+30%~50%；高夫仍在调整期同比下跌；美加净小个位数下跌，Q3 已止跌。
太极日月精华预售成绩靓丽、拉新效果显著，静待佰草集拐点。佰草集下半年主推太极日月精华，通过聘请马伊琍作为新代言人、微信微博小红书抖音全平台互动传播、加大机场高铁和百货商场广告投放、联手李佳琦“双十一”预售直播，太极精华5 天预售量近2 万，预售额662 万元，线下新客占比过半。公司将持续投入资源重点推广太极精华，预计Q4 佰草集太极精华占佰草集整体收入比重将达到15%；预计明年公司将补充太极系列水、眼霜产品线，升级面霜，未来2 年内太极系列有望成为佰草集第一大产品线。
风险因素：新品销售不达预期；新锐品牌分流；并购整合不及预期。
投资建议：考虑到六神增速放缓，下调2019-21 年营业收入预测为76.2 亿/83.7亿/91.8 亿元（原为78.6 亿/86.8 亿/95.9 亿元），下调2019 年归属净利润预测为6.3 亿（原为6.9 亿元）；维持2020-21 归属净利润预测为6.5 亿/7.1 亿元，对应2019-21 年EPS 预测分别为0.94/0.96/1.05 元，维持“买入”评级。