事件：顺丰控股发布2019 年三季报，前三季度公司实现营收787.7 亿元，同比+20.4%，实现归母净利润43.1 亿元，同比+44.8%，扣非后归母净利润35.1 亿元，同比+24.5%；其中第三季度实现营收287 亿元，同比+25.4%，扣非归母净利润11.8 亿元，同比+61.6%，业绩增速环比Q1/Q2 持续改善。
Q3 新产品带动公司量、收快速增长。剔除供应链业务后（19 年3 月开始并表），顺丰速运Q1/Q2/Q3 营收增速分别为13.3%/12.8%/21.5%，业务量增速为7.3%/10.9%/31.3%，单票收入为23.73/23.44/21.98 元（Q3单价回落主要与低价电商产品占比提升有关）。在5 月推出电商特惠件后，公司整体业务量增速呈现大幅改善趋势，由于公司传统时效件产品与宏观经济高度相关（19H1 传统时效产品营收同比+4%），我们认为公司Q3 业务量、营收的大幅增长主要来自电商新产品的爆发。
毛利率持续改善，费用控制良好，业绩大幅增长。公司Q1/Q2/Q3毛利率分别为18%/21.5%/18.4% ， Q3 毛利率同比/ 环比+0.96pct/-3.1pct，毛利率的同比提升与公司今年持续推进降本增效有关（人工、运输成本优化等），环比出现回落主要来自低毛利的电商产品占比提升。Q3 公司三费率为12.6%，较去年同期降低0.5pct，主要由于公司销售及管理费用率降低。在营收大幅增长，毛利率同比持续改善叠加同期低基数效应下，公司Q3 扣非业绩大幅改善，同比+61.6%。
业绩改善趋势有望持续，新业务稳步推进，综合物流能力逐渐形成。
在电商新产品带动下，2019 年公司业务量增速逐季回升，预计Q4 行业旺季仍然维持较高增长，短期看，公司业绩改善趋势将有望持续。Q3 公司资本开支为12.97 亿元，前三季度公司资本开支累计同比-41%，我们预计Q4 资本开支有望加速。目前公司新业务拓展顺利， 19H1公司快运/ 冷链/ 同城配/ 国际业务收入分别同比增长47.0%/53.9%/129.1%/-1.6%，收入占比从16.3%增长到23.7%，随着新业务逐步成熟，公司综合物流能力逐渐形成。
投资建议：短期看，传统时效件增速趋于稳定，电商市场保持高景气，公司电商新产品有望保持高增长，另外，公司降本增效仍能取得一定效果，公司业绩有望逐季度改善，长期来看，随着新业务的稳步推进，公司综合物流能力逐步形成，有助于公司迅速切入B 端大物流市场铸就长期护城河。预计公司19-21 年EPS 为1.37、1.57、1.81 元，对应PE 30x/26x/23x，维持“买入-A”评级。
风险提示：宏观经济加速下滑，新业务拓展不及预期等。