事件：1、公司发布2019年第三季度报告。2019年前三季度，公司实现营业收入120.16亿元，同比增长29.82%；归属于上市公司股东的净利润7.02亿元，同比增长64.84%；归属于上市公司股东的扣非净利润5.59亿元，同比增长87.62%，基本每股收益0.252元/股，同比增长59.29%。
2、其中，2019年第三季度，公司实现营业收入40.74亿元，同比增长45.80%，环比下降1.08%；归属于上市公司股东的净利润2.50亿元，同比增长98.60%，环比下降5.57%。点评：公司属于光伏后周期品种，产能释放有望使公司业绩进一步快速增长。公司产能释放与行业发展阶段匹配，龙头市占率有望进一步提升：目前光伏产业已经逐步步入上行周期的中后期，此阶段国内和海外需求增长比较确定，后续全球平价上网的需求将进一步打开产业稳定增长的空间；公司产能释放主要在光伏行业这个上行周期的中后期，具体看，公司光伏硅片四期及四期改造项目于2019年上半年达产，硅片产能提升至30GW，大硅片项目在后续几个季度也将陆续落地。
盈利能力提升，未来持续性较强。从产业链价格看，硅片环节由于2019年供需偏紧，在上下游降价趋势下，价格坚挺，盈利能力提升：根据Pvinfolink数据，截至2019年三季度，单晶硅片（180μm）均价为3.12元/片，相较Q2初期维持不变，相较年初上涨2.3%；光伏硅片量增价稳推动公司业绩高增长；同时，得益优势产能释放带来的降本效应，公司三季度单季毛利率为20.51%，同比增长3.47ppt；环比增长1.68ppt。展望未来，此环节的寡头垄断格局和公司技术优势和持续降成本能力，盈利能力向好趋势可持续性较强。
大硅片等技术创新取得较好进展，有望引领下一轮成长。根据我们的产业链调研，当前光伏行业硅片大型化趋势已较为明确，通过硅片大型化提升单片功率、降低单瓦成本，打开平价上网需求空间；具体看，210大硅片有望使得组件终端盈利水平提升将近8个点，并将推动N型薄片化硅片的应用，从而进一步提升光伏电站的发电效率。从我们跟踪项目进展来看，目前陆续有产业链项目完成招标，预计2020年上半年将有比较好的规模化成果落地；此项目的落地有望从长期提升公司市场份额和盈利占比，从而提升公司估值。
国企改革红利有望持续释放，从而推动经营管理进一步提升。从近期公告的动态来看，天津国资委动作的持续性比较强，未来混改有望持续释放红利：最大的红利期待可能在于能够提升核心经营管理层的股权占比，进一步激活机制，从而使得隐藏的盈利能力和创造力进一步释放。
半导体大硅片项目融资即将落地，有望进一步提升其发展预期和估值溢价。近期，公司已经拿到非公开发行的批文，按照往常的流程，预计未来几个月定增即将落地，这预示着公司半导体大硅片项目推进的基础进一步夯实，成长的确定性增强。公司目前天津8英寸硅片扩产项目已实现设计产能，通过本次定增，公司未来将形成105万片/月8英寸和15万片/月12英寸抛光片产能，其中宜兴工厂预计2019H2实现1条8英寸线投产，2020Q1实现12英寸项目逐步投产，半导体大硅片项目持续推进，加速进口替代步伐。目前中环领先各股东方已向中环领先增资，在当前行业低谷期，中高端产能释放正当时，将在未来享受半导体行业向上周期。从行业动态上看，国家集成电路大基金二期目前已经开始运转，将进一步提升半导体板块发展预期。
盈利预测及评级：我们预计公司2019-2021年实现营收180.11、243.60和309.95亿元，同比增长30.93%、35.25%和27.24%，归属于母公司股东净利润11.48、17.19和22.34亿元，同比增长81.61%、49.72%和29.94%，摊薄EPS分别为0.41、0.62和0.80元，以10月28日收盘价计算，2019-2021年对应PE为28x、19x和15x。公司目前已成长为光伏单晶硅片龙头，技术创新和改革红利将进一步扩大其竞争优势，半导体大尺寸硅片也有望加速实现进口替代，基于此，我们维持对公司“买入”评级。
风险因素：光伏行业景气度变化风险；光伏大硅片拓展不及预期风险；海外市场需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；大尺寸半导体硅片客户开拓不及预期风险等。