投资要点
事件：公司公布三季报，Q1-Q3 收入增长15.9%至17.0 亿元，归母净利同增6.7%至4.8 亿元，扣非归母净利同增21.3%至4.33 亿元；具体到Q3，收入同增18.8%至5.9 亿元，环比Q2 进一步提速，低迷社零环境中尤为难能可贵，归母净利亦高增23.0%至1.4 亿元。
分品牌来看：1）DAZZLE 主品牌：在门店较去年同期净减28 家的背景下Q3 收入同比增长仍达到11%，充分展现直营提效带来的单店效率提升，毛利率同比提升也非常明显，反映出优秀的零售折扣控制；2）年轻品牌d’zzit：作为公司19 年以来着力发展的品牌展店顺利，门店较年初净增33 家，Q3 单季度收入增长高达32%，较Q1/Q2 单季度15%/22%的收入增长进一步提速； 3）轻奢品牌DIAMOND DAZZLE：三季度增长表现同样出色，Q3 单季度收入增长达到11%， 19 年聘请的新代言人Koki（木村光希）也进一步拓展了品牌在年轻消费者中的知名度； 4）RAZZLE：仍在培育期及产品风格调试中，新设计师产品已于19 秋上线，前三季度收入增长达到42%。
分渠道来看：直营零售改革卓有成效，Q3 同店维持10%以上亮眼增长。公司18年开始发力直营零售提效，推进零售“3C”培训，通过：1）与零售培训专业机构签约为直营导购提供专业训练，并通过“神秘访客”项目找出零售端问题；2）18H2 加大导购工资中销售提成的比重作为激励；3）建立VIP 管理团队，打通全品牌会员提升VIP 用户体验；4）优化渠道，关闭低效店铺、加强对重点城市优质店铺管控等一系列举措发力直营体系效率提升，在19H1 直营同店增长18%的基础上，Q3仍然维持了10%以上的直营同店增速，带动直营体系Q3 单季度收入增速高达22%。
同时，电商/线下加盟的单季度增速也分别达到33%/14%，Q4 更上线官方微信小程序，小程序数据打通后有望进一步提升客户体验，激发会员消费潜力。
财务分析：增长环比提速同时报表质量一如既往维持高水准。Q3 单季度来看，公司收入增长18.8%较前两季度进一步提速，毛利率在良好零售折扣率控制带动下同比上升1.9pp 至74.4%，带动毛利润增长22%，由此虽期间费用率有小幅波动上行，公司营业利润及净利润增长仍高达23%/23%；业绩快速增长同时，公司Q3 存货规模与去年同期基本持平，侧面体现周转效率提升；Q3 单季度经营性现金流也增长25%至2.13 亿，与业绩增长相匹配。
盈利预测与投资评级：公司在社零环境整体低迷的背景下Q3 交出较前期更为亮眼的答卷，各品牌、各渠道都展现出高质量增长，我们认为公司直营改革带来的红利有望继续，预计19/20/21 年归母净利同增10%/15%/13%至6.3/7.3/8.2 亿元，对应PE14/12/11X，最近三年平均分红比例高达74%，作为高分红、运营效率持续改善的女装龙头，维持“买入”评级。
风险提示：零售意外遇冷，门店拓展不及预期，小非减持