事件：公司公告2019年1-9月份实现收入及归母净利润355.84和41.96亿元，同比增长4.35%和55.09%，其中Q3收入及归母净利润为112.40和9.16亿元，同比增长-14%和17%，扣非归母净利润9.17亿元，同比增长17%。
免税主业增长约22.5%，三亚店等表现亮眼：公司单Q3季度收入及归母净利润增速分别为-14%和17%，剔除旅行社出表影响，公司Q3免税主业增长22.5%，其中三亚海棠湾店、白云机场店表现亮眼，预计同比增速超过30%和100%，Q3海棠湾店积极提升主动营销能力，推动门店延续高增长态势；而上海机场、北京机场店Q3增速有所放缓，同比增长约为15%和10%，主要系去年高基数、叠加上海台风天气等不利因素影响，拖累Q3增速。
归母净利润增长稳健，短期日上店略有承压：公司Q3免税业务面临汇率波动、市内店集中开业、香港事件等多重挑战，归母净利润同比增长17%，低于免税收入增长（22.5%），主要系日上上海、日上中国在收入增速放缓、执行新扣点等压力下利润贡献有所下滑，但三亚海棠湾店业绩贡献好于预期。具体运营指标方面：公司Q3毛利率为51.4%，同比/环比提升9.75pct/-1.7pct，环比下滑主要系公司Q3主动增加打折促销活动以及Q3汇率大幅波动影响。
公司Q3三费率为36.9%，同比/环比分别提升7.5pct和0.4pct，同比大幅提升主要为机场租金大幅增长（上海机场店执行新扣点）；此外，三季度5家市内店集中开业、以及香港机场店经营波动也增加了额外费用支出。综合以上原因，公司Q3净利率为9.5%，同比/环比提升1.1pct/-2.4pct。我们预计随着一次性影响因素的逐步弱化，公司Q4利润率水平有望企稳提升。
投资建议：考虑到短期扰动因素的影响，我们小幅下调此前盈利预测，预计19-21年EPS分别为2.52、2.68和3.13元，下调幅度分别为4%/3%/4%，对应最新PE分别为36倍、34倍和29倍。维持公司“增持”评级。
风险提示：免税政策开放不及预期；出境游景气度下滑。