事件：
公司发布2019 年第三季度公告，报告期内实现营业收入1.81 万亿元，同比增加5.1%，实现归母公司净利润372.8 亿元，折EPS 0.204 元/股，同比减少23.4%。其中Q3 单季实现营收6181 亿元，同比增加1.8%，环比增加2.14%；归母净利润88.6 亿元，折EPS 0.048 元/股，同比减少58.2%，环比下降51.2%。
点评：
油价下降影响上游板块业绩，非常规油气勘探成果显著
公司上游板块2019Q3 经营利润233.07 亿元，同比降低16.75%，环比降低40.70%，主要是由于原油价格下降影响了板块业绩，但仍为公司盈利主体。公司Q3 单季原油实现价格为58.17 美元/桶，同比下降23.7%，环比降低12.8%；天然气实现价格4.83 美元/千立方英尺；桶油EBIT 14.41 美元/桶，环比减少10.76 美元/桶。公司全力推进西南页岩气、大港油田页岩油等重点地区的增储上产，大力实施老油田控制递减率和提高采收率工程，实现了原油产量稳中有升、天然气产量快速增长：公司2019 Q3 生产原油2.31 亿桶，同比增加2.3%，环比增加1.01%；生产天然气9285 亿立方英尺，同比增长6.66%，环比下降3.72%。公司积极坚持勘探与生产板块低成本战略，持续推进开源、节流、降本、增效，2019 前三季度油气单位操作成本11.28 美元/桶，同比降低1.7%。此外，公司加大新领域和重点地区勘探投入，在非常规油气领域勘探取得重大成果，鄂尔多斯盆地长7 生油层新增地质储量3.58 亿吨，预测地质储量6.93 亿吨，四川长宁-威远和太阳区块新增探明页岩气地质储量7410 亿立方米，累计探明10610 亿立方米，形成了四川盆地万亿方页岩气区。
转型升级加快，化工品毛利收窄拉低板块业绩
公司炼化板块Q3 单季EBIT 21.66 亿元，同比下降81.44%，环比上升10.06%。其中，炼油EBIT 20.33 亿元，环比上升52.74%，主要由于Q3 炼油毛利环比上升导致——Q3 国内炼油毛利环比增加6.68 美元/桶至13.80 美元/桶；化工EBIT 1.33 亿，环比下降79.12%，主要由于国内炼化产能过剩导致产品价格下降、毛利空间收窄。公司加快结构调整和转型升级，优化资源配置并增产适销，Q3 单季加工原油3.09 亿桶，环比增加0.88%；分别生产汽、柴、煤油1249.6、1403.1 和334 万吨，环比分别增加-0.48%、2.83%、6.26%；公司适当增加柴油生产比例，Q3 生产柴汽比环比增加0.07 至1.12。在部分装置检修的情况下，公司维持化工产品高负荷生产，Q3 单季分别生产乙烯和合成树脂130.7、217.3 万吨，环比减少8.15%、8.16%。此外，公司充分发挥上游优势，利用附产乙烷建设并持续推进长庆80 万吨和塔里木60 万吨乙烷裂解制乙烯项目，且华北石化炼油改造工程、广东石化炼化一体化项目建设也在顺利进行中。
成品油市场竞争激烈，公司维持国内龙头地位
公司销售板块Q3 单季EBIT -14.75 亿元，同比减少34.14 亿，环比减少17.94 亿，主要是由成品油市场竞争激烈降低公司成品油到价率以及毛利等因素导致。公司优化营销策略，坚持资源向高效市场流动，积极扩大市场份额：Q3 分别销售汽、柴油2035、2353 万吨，同比分别上升13.08%、2.55%，销售柴汽比同比降低0.11 至1.16；销售煤油488.9 万吨，同比降低0.92%。
进口气亏损增加影响天然气和管道板块业绩
公司2019 年Q3 单季EBIT 为36.48 亿元，同比增长1.0%，环比下降36.22%，主要是由于人民币贬值、采购成本增加等因素使得公司进口气亏损增加：Q3 单季进口气亏损106 亿元，同比增亏40.2 亿，环比增亏26.5 亿。
公司合理安排国内其他气源和进口气采购，积极优化气源结构，强化终端销售，加强管道安全管理，确保管道运行效率效益。
盈利预测、估值与评级
由于地缘政治推动的油价上涨幅度低于我们的预期，以及未来国家管网公司成立对公司整体业绩的负面影响，故我们下调了对公司未来3 年的盈利预测，预计公司19-21 年归母净利润分别为536、595、681 亿元，对应EPS分别为0.29、0.33、0.37 元。考虑到公司作为行业龙头，虽然面临炼化和成品油的激烈竞争，但市场份额相仍对比较稳定，长期仍然向好，故我们维持A 股和H 股“买入”评级。
风险提示：原油价格下行风险；炼油和化工景气度下行风险。