事件概述
公司发布2019 年三季报，2019 年Q1~Q3 实现营收156.3 亿元，同比增长3.4%；归母净利润23.5 亿元，同比下滑28.1%；扣非归母净利润21.3 亿元，同比下滑24.5%。其中2019Q3 实现营收53.5 亿元，同比增长6.1%；归母净利润8.4 亿元，同比下滑39.7%；扣非归母净利润7.9 亿元，同比下滑20.3%。
分析判断:
国内需求下滑幅度收窄，美国工厂和SAM 贡献营收增量
2019Q3 公司营收同比增速达到6.1%，超过Q1/Q2 的3.9%/0.3%，我们测算国内和海外业务均有边际改善。根据中汽协数据，2019Q3 我国汽车产量601.7 万辆，同比下降6.2%，产量下滑幅度有所收窄，福耀目前国内汽玻市占率超过60%，预计Q3 国内营收下滑幅度相应收窄。2019H1 美国工厂营收19.11 亿元，同比增长13.7%，预计Q3 美国工厂营收仍维持双位数增长；此外，SAM今年2 月底并表，也是营收增量来源之一。
毛利率环比改善，扣非归母净利润下滑幅度收窄2019Q3 公司毛利率37.24%，同比大幅下降6.90pct，原因包括：
1) 国内汽玻需求下滑，产能利用率不足对毛利率造成拖累；2)浮法玻璃产能相对刚性，汽玻需求不足导致浮法玻璃外售比例增加，拉低总体毛利率水平；3) SAM 目前处于亏损状态；4) 美国工厂收入占比提升，而目前美国工厂毛利率低于国内。2019Q3 公司毛利率较Q2 提升1.14pct，环比有所改善。2019Q3 公司期间费用率总体下降，其中：销售费用率同比微降0.09pct 至7.04%；管理费用率同比下降0.41pct 至9.76%；研发费用率同比下降1.04pct 至3.62%，预计与研发费用的季度间分配有关；财务费用率同比微降0.05pct 至-3.30%；四项费用率合计下降1.59pct 至17.12%。2019Q3 公司净利率15.72%，同比大幅下降11.85pct，除了毛利率下滑的因素外，2018Q3 公司转让北京福通确认了4.5 亿元非流动资产处置损益，今年Q3 非经常性损益大幅减少，Q3 扣非归母净利润下滑幅度较Q2 有所收窄。
汽玻业绩仍有提升空间，整合SAM 再造一个福耀福耀目前国内汽玻市占率超过60%，全球市占率约24%，海外市场有待进一步拓展；今年以来美国工厂业绩改善明显，但2019H1 7.72%的净利率水平与国内工厂相比仍有明显提升空间。公司年初收购SAM 的意义重大，一方面实现产品品类拓展，另一方面铝饰条可与汽玻集成，顺应客户模块化、集成化的采购趋势，中长期整合SAM 有望再造一个福耀。
投资建议
维持公司2019~21 年归母净利润34.6/40.0/44.2 亿元的盈利预测不变，对应EPS 为1.38/1.60/1.76 元，当前股价对应PE为15.6/13.5/12.2x，维持目标价26.90 元，维持“买入”评级。
风险提示
国内乘用车销量低于预期；美国工厂盈利改善低于预期；SAM整合进展低于预期。