核心观点：
主品牌三季度单季收入增长超预期。公司2019 年前三季度营业收入146.89 亿元，同比增长12.63%，归母净利润26.16 亿元，同比下降0.45%，其中第三季度单季营业收入39.68 亿元，同比增长31%，归母净利润4.91 亿元，同比下降12.64%。分品牌看，海澜之家、爱居兔、圣凯诺、其他品牌（海澜优选、OVV、AEX、男生女生、英氏）三季度单季分别增长14.41%、-13.85%、77.44%和687%（二季度分别为9.30%、-23.57%、14.52%和357%），主品牌增速加快得益于适当调降倍率对销售产生了较好的促进作用，渠道结构改善同店增长较快的购物中心商场店增加和电商业务增速加快。
归母净利润三季度单季下降主要由于毛利率下降。三季度单季公司毛利率42.01%，上年同期为52.79%。毛利率下降主要由于海澜之家品牌三季度单季毛利率为38.95%，上年同期为54.54%，除了上年同期买断比例较高外，还和今年主品牌适当调降倍率促进销售、买断产品比例下降，海一家清库存（计入主品牌）有关，未来随着海一家库存清理完毕，预计毛利率有望回升。
营运指标和经营质量不断改善。公司前三季度存货周转天数和应收帐款周转天数分别为299 天和14 天（上年同期333 天和16 天）。前三季度经营性现金流净额为2.01 亿元，同比增加47.79%。
2019-2021 年EPS 预计分别为0.78 元/股、0.90 元/股、1.01 元/股。
我们看好公司四季度归母净利润有望同比恢复增长，2020 年春节提前有利于今年四季度销售，且同期毛利率基数降低，英氏并表有望带来一定增厚。参考可比公司2019 年平均PE，给予公司2019 年12.5 倍PE，合理价值9.75 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：终端库存积压的风险；极端气候影响服装销售风险等