多因素催化业绩亮眼,价值与规模协同发展
公司19H1归母净利润376亿元,YoY+128.9%,主要系投资回暖与税改效应共同拉动;保费结构优化推动Margin提升,NBV维持高速增长,表现优于同业,超市场预期。19H1保费3780亿元,YoY+4.9%,负债端改善助推代理人队伍发展,规模逆势上涨,质态同步提升。公司18H2已充分计提减值,预计2019-21年EPS分别为1.63元、1.85元和2.20元,维持“买入”评级。
新单小幅增长,但结构显著优化
二季度负债端聚焦拉长久期以实现结构优化,首年期交831亿元,YoY+1.7%,较一季度9.1%的增幅有所收窄,但十年期及以上首年期交同比大幅提升68%,实现381亿元,占首年期交同比提升18pct至45.8%。银保渠道继续压缩趸交业务,上半年规模收窄99.9%,推动首年期交占长险新单99.9%,YoY+31pct。结构优化推动价值率上行,个险与银保渠道价值率分别提升4.3pct、7.9pct至36.6%、21.5%。经测算总体新业务价值率约为27.2%,YoY+4.8%,推动上半年NBV大幅提升22.7%至346亿元,增速表现超市场预期。退保率显著改善,优化2.9pct至1.43%。
代理人规模逆势上涨,活动率同向提升
新单正增长环境利于队伍稳定发展,19H1末个险代理人规模达157.3万人,较年初+9.3%,表现远超行业平均水平。量升同时也推进质的增长,代理人活动率继续保持一季度优异表现,上半年月均有效销售人力+38.2%,其中销售特定保障型产品人力+52.1%;银保渠道保险规划师月均长险举绩人力+43.4%,我们预计下半年活跃代理人有望继续推动新单销售与明年开门红储备,惯性效应下空间值得期待。
投资大幅回暖,EV提振效果显著
资本市场行情推动规模与业绩双提升。19H1末总投资资产3.3万亿元,较年初+6.4%,其中股票与基金抓住结构性机会增加配置,占比提升1.6pct至10.8%;定期与债券在利率下行中均小幅降低1.2pct配置。年化总投资收益率5.77%,同比大幅提升2pct。投资回报拉动期初EV+3.3%(1H18为-2.48%,18全年为-6.1%),推动EV同比+15.3%,较年初+11.5%。我们认为下半年外部市场摩擦存在不确定性,关注投资收益水平的持续性。
税改新规助推轻装上阵,维持“买入”评级
手续费新规调减所得税52亿元,19H1有效税率仅为2.5%(18H1为22%),助推公司轻装上阵。根据最新业绩调整盈利预测,预计2019-21年EVPS分别为33.10元、38.12元和43.86元(前值分别为32.56元、37.61元和43.41元)。对应P/EV为0.87x、0.76x和0.66x。可比公司平均估值为1.02x,考虑到公司“重振国寿”战略清晰,我们给予2019年1.1-1.2xP/EV,目标价格区间36.41~39.72元,维持“买入”评级。
风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。