业绩超预期,制剂腾飞&泛酸钙涨价双轮驱动。分季度看,19Q1-Q2收入增速-9.3%、28.8%,净利润增速-54.8%、57.8%,药品放量和泛酸钙提价双轮驱动Q2业绩高速增长,全年业绩拐点确立;分板块看,1)19H1制剂业务靓丽:收入17.84亿元,同比增速32.4%,预计贡献2.6亿左右净利润,同比增速30%以上,预计全年制剂业务维持高增长态势,主要原因:i)自有产品开始集中上量发力,其中16个自有产品收入占比超70%,预计小儿青翘颗粒、除湿止痒胶囊、乳果糖口服液等将晋升成为年销售额过亿品种;ii)海外制剂显著厚业绩,复方黄黛片顺利出口智力等国,并入选WHO基本药物目录,海外销售有望实现突破;新加坡赛臻、意大利特克、非索等整体实现较好增长,海外整体收入突破2亿元;2)泛酸钙提价二季度开始兑现业绩:收入7.34亿,预计贡献2.2亿左右净利润,预计Q2单季度贡献1.5亿以上净利润,泛酸钙自去年底提价后二季度开始兑现业绩。近期泛酸钙报价稳定在380元/kg左右,持续时间有望超市场预期,我们保守估计19年原料药板块贡献8亿左右净利润。此外公司与美国Amyris合作开发生物发酵方式生产维生素,6个合作项目,其中2个已立项,未来原料药板块业绩有望稳定在8-10个亿左右,为公司发展提供稳定现金流。
研发顺利推进,创新药进入突破阶段。研发进展顺利,F-627:国内临床试验工作基本完成,预计今年年底前出临床总结报告;海外临床3期于6月份完成全部病人入组,预计四季度完成出组进入检测和数据统计阶段。初步结果看,国内F-627结果好于对照组。我们认为F-627获批概率高,预计2020-2021年全球上市,按照中性预期,F-627峰值收入5亿美元;F-652:GVHD(移植物抗宿主病,美国)临床IIa基本完成,并已经申报GVHD的孤儿药资格,预计9月份收到FDA反馈。急性酒精性肝炎(美国)的IIa试验达到预设目标。预计F-652未来市场规模可达3亿美元以上。
19年合理估值220~240亿元,对应股价18.0~19.5元:19年药品净利润4.5亿+,增长35%,给予20倍PE,合理估值90亿+;生物创新药一级市场(preipo估值)权益估值35亿,IPO上市后估值有望达50亿元;泛酸钙按220-300元价格8-10亿净利润,10倍PE,估值80-100亿。预计19-21年净利润11.13/13.71/15.22亿元,同比增速51%/23%/11%,19年PE13倍,管理层积极进取,兼具成长股和价值股属性,公司19年制剂、创新药和原料药三大业务均向上拐点,存50%以上空间,维持“买入”评级。
风险提示:创新药临床&上市的风险;泛酸钙价格低预期等。