事件:公司发布2019年中报,上半年实现营收143.87亿元(+21.07%),归母净利润31.63亿元(+52.93%),超出前期业绩预告增速中枢,扣非后归母净利润31.31亿元(+52.66%),其中Q2实现营收84.11亿元(+14.07%),归母净利润21.52亿元(+39.94%),扣非后归母净利润21.6亿元(+40.36%)。
维持“买入”评级,目标价25.44元:在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,弹性超出市场预期;同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点。预计公司19-20年归母净利润为66.63亿元,67.64亿元,EPS分别为3.18、3.23元;对应19-20年PE估值6和5.9倍,给予目标价25.44元,维持“买入”评级。
Q2延续高景气度,价格同比增长约30元/吨。我们测算,公司Q2吨出厂均价约360元左右,同比提升约30元/吨;我们认为,Q2价格同比提升一方面得益于年初以来价格高基数,同时Q1淡季错峰生产有序进行,价格回落幅度较小;另一方面公司产能所在重点区域维持高景气度,1-6月份湖北水泥产量累计增速为9.07%,云南为8.15%,西藏为21.82%,需求有支撑,其中二季度湖北以及云南、重庆等地价格上涨30-50元不等;我们测算Q2吨毛利约为160元,同比提升约25元,盈利能力进一步提升;
2019H1水泥熟料销量同增11%,领先行业平均增速。公司上半年公司水泥熟料销量约为3600万吨,同比增长约11%,大幅领先行业平均增速。我们认为,公司销量超预期的原因一是Q1春节期间公司熟料外销比例有所增加;二是进入二季度各地天气晴好,需求集中释放导致出货量快速恢复,其中武汉地区由于10月份要举办军运会,各项工程都在赶工,需求旺盛;生产线高运转率下,成本也有一定程度下降,我们测算Q2吨成本为197元,环比下降21元/吨,同比基本持平。
现金流充沛,资产负债率进一步降低。上半年公司现金收入达到163亿元,明显高于营收,先款后货的交易模式体现了水泥企业超强的议价能力,也反映了水泥行业极佳的供求状况;上半年公司经营性净现金流为41.81亿元,同比增长55.44%,期末公司在手现金48.83亿元,充足的现金流一方面保障各项业务的有序进行,另一方面偿还有息负债,优化债务结构,报告期末公司资产负债率为39.76%,同比下降约11个百分点,同时吨财务费用下降3.15元,其中Q2吨财务费用仅为2.72元,同比下降2.5元/吨。
骨料业务增长稳健,有望成为新的业绩增长点。上半年公司骨料销量约780万吨,同比增长27.74%,按照去年骨料毛利率约64%的水平计算,骨料业务盈利能力突出。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为2500万吨/年,计划到2020年力争实现1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点。
产能逆势扩张,军运会或助全年高弹性。19年两湖地区有望维持高景气度,其中湖北地区逆势提升19年GDP增速目标彰显经济发展信心,基建及地产投资韧性十足,而下半年军运会旺季限产有望带来供给缺口,引领新一轮价格上涨;西南地区受益精准扶贫的推动,需求仍有支撑,上半年除贵州外,其他省份需求均平稳增长,短期区域能冲击无忧,而云南地区供给端错峰生产仍有改善空间。我们认为,公司西藏、云南及海外产能逆势扩张,且主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机。
风险提示:房地产投资大幅下滑,错峰生产不及预期,置换产能大幅释放。