财产险业务增速高于同业,市占率提升。上半年人保财险实现保费收入2353亿元,同比+14.9%,高于行业(11.3%)及同业公司(平安财9.7%,太保财12.3%)。截至上半年末,财产险业务市占率为35.1%,较年初提高2.1pct。在监管趋严,限制依靠费用投入过度竞争和“商车费改”进程深化背景下,产险行业头部集中现象明显,人保财险作为行业绝对龙头,受益较大。
非车险占比进一步提升,信用保证保险凸显。上半年车险增速在汽车行业低迷的情况下依旧延续低速区间,增速为4.1%。非车险增速及占比进一步扩升,分别为31.4%和46%,占比同比提升5.7pct。信用保证保险和意健险增长凸显,增速分别为115.3%和32.5%,占比分别提升2.1pct和3.2pct。
手续费率大幅下降,赔付率上升致承保利润负增长,税收及投资因素致税后净利润高增。上半年财产险业务承保利润同比-35.8%,主要原因为赔付率上升致综合成本率上升。财产险业务成本结构为:综合成本率97.6%,同比上升1.3pct;费用率为32.7%,同比下降2.1pct;赔付率为64.9%,同比上升3.4。费用率下降原因主要为监管采取高压措施限制手续费投入竞争,赔付率上升原因主要为自然灾害及非洲猪瘟造成农险赔付率上升较大。税后净利润高增得益于:1)佣金手续费率下降缓解当期所得税费用压力,上半年财产险业务佣金手续费率为15.3%,同比下降7pct,实际所得税率为17%,同比下降11.4pct;2)执行手续费税务新规,冲回去年所得税费用42.3亿元;3)权益市场环境好转,投资收益高增,同比11%(仅人保财险)。
人身险业务质量改善明显。上半年人保寿长险新单保费398亿元,同比-9%,新业务价值38.5亿元,同比+25.6%,业务质量改善明显,新业务价值率提升较大。质量改善体现于:1)期缴业务占比提升9.1个百分点;2)银保渠道中短存续期业务被压缩,整体增速-15.4%,银保趸交-28.8%,而个险渠道整体规模实现正增长,新单贡献较大,首年期缴+14.6%,趸交+426.1%。中短存续期业务规模缩减,退保和满期给付大幅下降,转型效果明显。
投资建议:我们预测2019-2021年中国人保EPS为:0.43/0.49/0.58元 (前值为0.42/0.56/0.83元);BPS为4.01/4.43/4.92元(前值为3.99/4.47/5.18元)。根据对中国人保各业务未来一年业务增长预判,给予财产险业务1.5-1.8倍PB,给予人身险业务1倍PEV,给予其他业务1倍PB,对应的价格区间为:8.0-8.9元/股。当前静态PB估值为2.29倍,存在一定高估,业绩料难支撑,维持“中性”评级。
风险提示:新车销量下滑、巨灾事故频发、权益市场动荡、经济下行压力加大。