事件:
8月 21日,宋城演艺发布 2019年半年度报告。上半年公司实现收入 14.17亿元,同比下降 6.21%;归母净利润 7.85亿元,同比增长 18.03%;扣非后归母净利润6.18亿元,同比下降 2.85%;基本每股收益 0.54元/同比增长 18.04%;业绩情况与前次预告一致。
其中, 2019Q2实现收入 5.93亿元,同比下降 25.85%;归母净利润 4.15亿元,同比增长 20.96%;扣非后归母净利润 2.58亿元,同比下降 24.61%。
评论:
1、旅游主业稳健向上,丽江项目表现突出。 剔除与六间房相关的收益,公司上半年旅游主业收入 10.3亿元/增长 16%,扣非归母净利润 5.3亿元/增长 16.4%,符合市场预期。分项目看,杭州本部收入增长 4.1%,毛利率下降 5.4pct 至 67.8%,主要是维修费用和扩建停车场相关租金开支,预计净利润持平;受海南旅游大环境的影响,三亚收入较同期持平,毛利率上升 1.50pct 至 86.1%,净利润微降2.2%;丽江项目受益市场环境改善与终端合作深化,收入大增 31%,毛利率上升 6.9pct 至 79.6%,净利润增长近 60%,公司积极调整渠道策略,打通了客栈等当地终端,散客贡献加大;桂林项目上半年实现收入 7483万元,净利润 1951万元,新项目表现靓丽。
2、散客电商化,轻资产逐步确认收入。 2019上半年自营渠道客流量和营收保持30%以上增速,自营电商渠道占比继续上升;轻资产项目确认设计策划费收入约9000万元,较同期略有提升。公司预收款项中,目前仍有设计策划费 3.54亿元,未来将逐步转化为收入,确保整体业绩持续增长。
3、六间房重组出表,带来非经常性处置收益。 4月 29日,六间房和花椒完成重组顺利出表, Q2确认一次性的资产处置收益约 1.5亿元。上半年预计六间房花椒给宋城贡献净利润 8843万元左右,上年同期为 1.89亿元,主要由于合并后,宋城持有新公司 39.53%股权,并表范围减少盈利被摊薄,目前六间房经营延续前期表现,花椒盈利仍有改善空间。
4、张家界千古情开业,新项目建设有序推进。 张家界项目 6月 28日顺利开业,九寨项目在工程上已达开业预期。目前储备项目进展顺利,西安、上海、新郑项目将于 2020年落地,其中上海项目完成三证办理,西安项目完成各主体结构建设,预计 2020上半年建成开业;佛山、西塘项目或于 2021年落地。澳洲项目正在进行政府审批工作。
5、毛利率提升,六间房出表致费用率变化。2019上半年,公司整体毛利率上升 1.80pct,主要受三亚项目、丽江项目带动。销售费用率下降 2.40pct,主要因六间房重组出表所致;管理费用率同比持平,财务费用率上涨 0.13pct,因公司购买低风险理财产品所致。
6、投资建议: 上半年宋城主业表现稳健,丽江项目表现突出,去年开业的桂林项目开始贡献增量,由于六间房重组出表,扰动总体业绩。公司新项目持续推进,后续张家界、西安、上海项目将贡献增量,未来三年年均复合增长有望达到 30%。我们预计 2019-2021年归母净利润为 13.3/14.5/18.2亿元,其中千古情主业贡献 10.4/13.7/17.3亿元,增长19%/31%/26%,按分部估值法,剔除花房股权估值(按 34亿),对应主业 PE 为34x/26x/20x,给予 2020年 30x 目标估值,维持“强烈推荐-A”投资评级。
7、风险因素: 1、项目推进不达预期; 2、当地市场环境或恶劣天气风险