事件:8月14日披露19年中报,营业收入101.6亿,同比+16.5%,归母净利润27.5亿元,同比+22.3%,扣非净利润26亿元,同比+20.9%。
核心内容:
1、业绩符合预期,蚝油增速最快,酱油稳定,酱类恢复:二季度单季公司收入增长16%至46.7亿元,净利润增长21.8%至12.7亿元,延续此前稳健趋势。上半年公司三大品类均保持稳定发展,其中蚝油同比增长21.1%,引领行业发展,已成放量趋势;酱油,同比增长13.6%,继续保持双位数增速,快于行业平均水平;酱,同比增长7.5%,相比去年微增长已有明显改善,表明调整效果良好,后期有望恢复至双位数水平。同时,上半年公司现金流净额同比下降37.8%至9.3亿元,这主要是因为公司提前储备原材料,现金支出较多,而且税务改革,部分去年下半年需要缴纳的税在今年上半年体现,略有影响。
2、成本与产品结构变化等影响毛利率,费用精简,盈利稳定:上半年公司净利润率同比提升1.29cpt至27.1%,主要得益于期间费用率下降。其中,毛利率下降2.25pct至44.9%,主要是因为包材、玻瓶、添加剂等原材料成本略有提升,这些成本季度波动较大,而核心原材料大豆则在年初已锁定较低价格;同时,蚝油毛利率低于酱油10pct左右,占比提升对整体毛利率也有一定影响,而且今年公司部分产能技改也对成本有阶段性影响。上半年,公司销售费用率下降2.49%至11%,销售费用同比下降5%,主要是部分经销商选择产品自提带动运费下降33.6%,而且促销费用也下降11.9%,费用管控更加高效。此外,管理费用率(合并研发费用)和财务费用率分别下降0.19pct,0.71pct,存款利息收入增加较多贡献大。
3、公司成长稳定,毛利率阶段性波动可回升:上半年公司整体成绩不错,展望未来,公司三大品类将继续发力,其中酱油看结构升级和份额提升,双位数收入增长仍能维持;蚝油,消费者仍处教育之中,而且迎来放量阶段;酱类,经过去年调整,成长逐渐恢复。此外,公司在食醋等领域均有布局。盈利方面,蚝油因处市场开拓期,而且量并不大,毛利率偏低,还有提升空间;同时,成本上涨下,明年公司迎来提价窗口,而且技改阶段性影响不足为虑。费用投入方面,规模效应体现,总体看公司净利润率将维持在较高水平。
4、盈利预测与估值:预计公司19-21年EPS分别为1.96/2.37/2.85元,对应估值分别为50/42/35倍,维持“强烈推荐”评级。
5、风险提示:1)食品安全问题;2)竞争加剧导致销售不达预期;3)成本上涨影响盈利等。