整体上半年业绩增速稍不及预期,但环比改善趋势显著:1.二季度业绩增速回正,环比改善逻辑正在兑现:单二季度实现归母净利润2.27亿元/+0.83%,为2018Q3以来业绩增速首次转正(2018Q3-2019Q1归母净利增速分别为-10.32%/-22.37%/-14.56%),环比业绩改善动力主要来源于供需双轮驱动下糖蜜成本下滑及前期新投产能(俄罗斯&赤峰)逐步释放带来的盈利端提升;2.整体上半年业绩稍不及预期,业绩影响主要来源于三方面因素:伊犁产线环保趋严影响净利润约5000万,销售费用率提升影响净利润约3000万,所得税率提升影响净利润约4000万;
中期看,公司营收百亿目标不变,盈利中枢提升逻辑仍在兑现:1.营收百亿目标不变,价格中枢提升带来业绩潜在弹性:2019-2021年营收端目标CAGR14.36%,预计产能端增速5%-8%,维持每年1-2万吨的扩张,价格端增速预计贡献6%-8%,价格提升动力主要来源于产品结构调整及单品提价,价格中枢提升增厚毛利提供业绩更大上行弹性空间;2.从业绩端,产能建设由集中向平滑转变叠加需求不振下糖蜜价格波幅缩窄,业绩周期波动相比前期显著平滑,由于海外产线突出盈利能力,海外产能占比结构性提升带动盈利端提升逻辑仍在;3.产能搬迁潜在扰动因素落地,影响已在可预期范围内;
看长期,我们认为作为消费品行业中全球前三的稀缺标的,后续仍有进一步做大做强的机遇:1.国内酵母使用渗透率仍有提升空间,有望维持双位数中速增长,海外市场广阔立足发展中国家仍有较大可拓展空间,海外产能扩张带动量利双升逻辑依然成立;2.酵母抽提物应用空间广阔,国内仍有翻番以上的空间,后续有望与酵母主业成为公司业绩增长的双支柱;
财务预测与投资建议
我们依然看好公司长期发展,由于伊犁产线限产趋严、下游渠道开拓带来的销售费用率提升,我们调整19-21年EPS为1.14/1.42/1.61元(调整前为1.20/1.45/1.64元),使用可比公司法给予2019年26倍市盈率,目标价29.64元,维持“买入”评级。
风险提示
伊犁产线限产趋严,货币汇率波动风险,海外产能拓张不及预期。