2019H1归母净利润同比增长37.6%
2019年上半年中顺洁柔实现营收31.72亿元,同比增长22.7%;实现归母净利2.75亿元,同比增长37.6%,略超我们此前预期;扣非后归母净利2.70亿元,同比增长42.0%。19Q2单季度营收同比增长20%至16.3亿元,归母净利同比增长50%至1.5亿元。公司下游需求平稳,受益于浆价持续下行,公司盈利能力有望持续修复,我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.44、0.53、0.64元,维持“增持”评级。
木浆价格持续下行,公司盈利逐步回升
公司上半年收入同比增长23%,增长主要来自公司电商、商销渠道的高速增长以及产品结构的升级。盈利方面,公司主要原材料木浆价格自2018年11月开始持续下行,据卓创数据,针叶浆、阔叶浆19H1均价同比下跌21%、9%,较18H2下跌17%、11%,随着前期高价浆库存消化、盈利弹性自二季度开始逐步显现,公司19H1毛利率同比提升0.2pct至36.7%,其中19Q1/Q2毛利率分别为34%/39%;上半年净利率同比提升1.0pct至8.7%。考虑到当前木浆下游需求疲软、港口库存仍处高位,我们预计下半年浆价仍将维持低位运行,公司盈利有望持续改善。
期间费用率下降,经营性现金流同比大幅增加
公司期间费用率同比下降0.7pct至25.6%,销售/管理+研发/财务费用率同比变化+0.1/0.0/-0.8pct至19.2%/6.0%/0.5%,其中销售费用中产品促销费用率同比提升1.0pct至7.7%,财务费用率降低主要是当期偿还借款、利息支出减少所致。上半年公司购买材料减少,存货同比减少15.4%至8.9亿元;经营性现金流净额较去年同期增加10.4亿元,一方面因为公司18Q1使用自有资金归还公司债使得去年同期基数较低,另一方面主要系上半年收到货款增加与支付材料款减少所致。
新品牌“朵蕾蜜”上市、拓展品类结构,员工持股计划激发活力
公司于2019年6月使用新品牌“朵蕾蜜”推出个护产品,进一步丰富产品类型、优化产品结构;同时聘请马思纯作为洁柔与“朵蕾蜜”品牌代言人,提升品牌知名度与影响力。公司7月公告第二期员工持股计划(草案),参与对象包括董事、高级管理人员及其他员工合计不超过80人,员工持股计划的推出有助于激发员工积极性。此外,公司竹浆纸一体化项目稳步推进,未来竹浆系生活用纸品牌“太阳”与主品牌“洁柔”协同发展可期。
受益浆价下行,维持“增持”评级
维持此前盈利预测,预计2019-2021年公司归母净利分别为5.7、6.9、8.4亿元,对应EPS分别为0.44、0.53、0.64元。公司自2010年上市以来PE(TTM)中枢为44.4x,考虑到公司原材料木浆价格持续下行带来盈利弹性,给予中顺洁柔2019年32~33倍PE估值,目标价格区间为14.08~14.52元,维持“增持”评级。
风险提示:市场竞争加剧,原材料价格大幅波动,项目推进不及预期。