事件:公司发布 2019半年报,实现营业收入 8.1亿元,同比下滑 24.1%,实现归母净利润为 2.6亿元,同比下降 9.8%,实现扣非后归母净利润 2.5亿元,同比下滑 10%。分单季度来看,2018年 Q2由于基数较高,2019Q2公司实现营业收入 4.7亿元,同比下滑 29.4%,实现归母净利润 1.6亿元,同比下滑 10%,符合市场预期。
四联苗下半年显著恢复,销售费用持续改善。公司 19H1业绩略有下降,主要受核心品种四联苗批签发受限所致。核心品种收入端方面:1)四联苗:独家品种,由于 19H1批签发较少,四联苗上半年销售受限,我们预计上半年销量约为170-180万支,去年同期约为 240万支左右。2019年 7月份,四联苗新增批签发 115万支,单月批签发高于 19H1合计 90万支的水平,我们预计随着 2019年 7月批签发量大幅增加,四联苗下半年销售将明显恢复,预计全年销量有望实现 450万支;2)60ug 乙肝:独家品种,预计 2019年上半年实现销售 35-40万支。3)23价肺炎疫苗:已经开始生产并申请批签发。期间费用方面:1)公司大力推进销售改革,包括从向医生推广转变为向 C 端推广等,销售费用率大幅下降,19H1公司销售费用率为 37.9%,低于 2018年约 12个百分点;2)此外,公司新增股票期权激励费用,股票期权预计全年摊销 1.3亿元。
疫苗产品管线国内最强,即将进入兑现期。通过自研+对外合作,公司目前已构建国内最丰富的疫苗产品梯队。 ;1)13价肺炎疫苗:国内进度第二,目前处于Pre-NDA 阶段,考虑到 13价肺炎疫苗属于儿童用药,我们判断大概率将获优先审批资格。预计在 2019年 Q3内可见到其正式受理号,2020年底或 2021年初有望获批,预计 13价肺炎疫苗市场规模在 100亿量级。2)冻干人二倍体狂犬:
目前国内进度第一,预计在 2019年 Q3-4可申报生产,预计将于 2021年初获批;3)EV71基因工程疫苗:产能国内第一,预计将于 2019年下半年开始 III期临床试验,2020年底或将报产,4)麻腮风-水痘:有望成为重磅品种,目前处于临床前阶段。我们认为随着公司研发进度的不断推进,以及后续众多重磅在研品种陆续上市,公司即将进入兑现期。
盈利预测与评级。考虑到 2018年业绩前高后低的基数和 23价肺炎即将正式上市销售,我们维持 2019-2021年业绩 5.5/7.5/14.2亿元判断,对应估值为73/54/29倍,考虑到公司在研产品管线丰富,多个重磅产品持续推进,维持“买入”评级。
风险提示:研发速度或不及预期;四联苗放量不及预期的风险;再次出现行业安全事件影响消费者信心的风险。