事件:公司发布2019年半年报业绩预告,2019年上半年,实现归母净利润为2.4-2.7亿元,同比下降15%-5%。分单季度来看,2019年Q2实现归母净利润约为1.4-1.7亿元,在2018年Q2高基数的基础上,同比下滑约20%-3%,符合市场预期。
四联苗下半年显著恢复,销售费用持续改善。公司上半年收入略有下降,主要受核心品种四联苗销售受限所致。核心品种收入端方面:1)四联苗:独家品种,2019年1-6月批签发量为52万支,由于2019上半年批签发的限制,四联苗上半年销售明显受限,预计上半年销量约为170-180万支,去年同期约为240万支左右,我们预计随着2019年7月批签发量的缓解,下半年销售将明显恢复,全年销量有望实现450万支;2)60ug乙肝:独家品种,预计2019年上半年实现销售35-40万支。期间费用方面:1)公司大力推进销售改革,包括从向医生推广转变为向C端推广等,销售费用率正在明显下降,预计2019全年可降低近10个百分点,接近行业平均水平;2)此外,公司新增股票期权激励费用,股票期权预计全年摊销1.3亿元。
疫苗产品管线国内最强,即将进入兑现期。通过自研+对外合作,公司目前已构建国内最丰富的疫苗产品梯队。1)13价肺炎疫苗:国内进度第二,目前处于Pre-NDA阶段,考虑到13价肺炎疫苗属于儿童用药,我们判断大概率将获优先审批资格。预计在2019年Q3内可见到其正式受理号,2020年底或2021年初有望获批,预计13价肺炎疫苗市场规模在100亿量级。2)冻干人二倍体狂犬:目前国内进度第一,预计在2019年Q3-4可申报生产,预计将于2021年初获批;3)EV71基因工程疫苗:产能国内第一,预计将于2019年下半年开始III期临床试验,2020年底或将报产,4)麻腮风-水痘:有望成为重磅品种,目前处于临床前阶段。我们认为随着公司研发进度的不断推进,以及后续众多重磅在研品种陆续上市,公司即将进入兑现期。
盈利预测与评级。考虑到2018年业绩前高后低的基数和23价肺炎即将正式上市销售,我们维持2019-2021年业绩5.5/7.5/14.2亿元判断,对应估值为67/49/26倍,考虑到公司在研产品管线丰富,多个重磅产品持续推进,维持“买入”评级。
风险提示:研发速度或不及预期;四联苗放量不及预期的风险;再次出现行业安全事件影响消费者信心的风险。