【事件】7月31日,公司公布2019年半年报,2019H1营收达8.27亿元,同比增长9.31%,归母净利润达1.44亿元,同比增长30.12%。2019Q2营收达4.24亿元,同比增长2.20%,较上期放缓,归母净利润达7501万元,同比增长12.34%,较上期放缓。2019Q1、Q2扣非归母净利润同比增长40.88%、27.53%,增速增长仍较快。
【点评】
短期受产能搬迁影响单季度业绩放缓,长期业绩无虞。
(1)营收增速放缓。受产能搬迁等因素,2019Q2营收放缓,拆分看,预计棉袜增长低个位数,无缝内衣仍维持25-30%的高成长。我们预计2019Q3起产能搬迁影响因素解除,棉袜增长望加速。全年来看预计棉袜增长10%左右,无缝内衣预计增长20%左右。
(2)利润维持高速增长,俏尔婷婷利润增长达58%。2019H1公司归母净利润增长30.12%,拆分看,俏尔婷婷(无缝内衣)、健盛越南(棉袜越南区域)净利润占比分别达42%、32%,合计达74%,净利润增长分别达58%、21%;国内棉袜业绩受搬迁影响下降,其中公司利润占比达25%的江山针织利润同比下降8%,杭州健盛维持小幅亏损693万(较上年同期增加亏损589万)。
(3)盈利能力提升。受益人民币汇率波动,2019H2、Q2毛利率分别达28.72%(+1.31pct)、31.22%(+3.26cpt),毛利率提升;
因办公费、报关检验费减少,2019H1销售费率达2.8%(-0.33pct);因折旧费用、业务招待费小幅增加,2019H1管理费用率达9.70%(+0.08pct);因汇兑收益较高,2019H1财务费率达0.30%(-0.32pct)。
展望:细分产业单一龙头,产能饱满,随着越南清化(棉袜)、兴安(无缝内衣)产能释放后,业绩仍望维持高成长
(1)贸易战影响有限。自5月10日起,美国正式对价值2000亿美元的中国输美商品加征25%关税,公司生产产品棉袜与无缝内衣均未在上述加征关税范围内。此外,公司对美国客户出口棉袜均在越南生产,越南兴安的无缝内衣投产在即,贸易战短期影响有限。
(2)短期产能望快速增加。江山健盛产业园5号工厂已于5月底完成建设;越南兴安新增1800万件的无缝内衣项目,上半年土建已完工,室内配套工程已启动,设备采购及人员培训工作已开始进行;越南清化年产9000万双棉袜项目,已开始进行工程施工,钢结构开始安装。预计清化(棉袜)、兴安(无缝内衣)产能年底或明年初投产后,将解决目前产能紧张问题。
(3)长期产能布局优势明显。2018年棉袜产能3亿双(境内1.9亿双,越南1.1亿双),2019年越南产能预计提升至1.5亿双,2022年越南产能提升至2.5亿双(国内产能将进行一定程度缩减)。2018年无缝内衣约2300万件产能,2019年产能增至2800万件左右,2022年增至4800万件,其中越南1800万件。公司越南海防、兴安所得税优惠政策为“4免9减半”(前四年不收税,2019年为第二年),清化所得税优惠政策为“2免3减半”(前2年不收税,因2019产能未建设完毕,预计2020年为第一年)。税收优惠望带动公司近三年净利率持续提升。
(4)高ROE无缝内衣、健盛越南利润占比持续提升,公司ROE望持续改善。2018年无缝内衣营收占比虽仅约1/3,但净利润占比达51%,ROE高达33%,此外,健盛越南利润占比达37%(与无缝内衣利润占比合计达87%),ROE达17%。但因占比较低的国内业务ROE较低,2018公司ROE仅7.6%。预计随着健盛越南、无缝内衣业绩占比提升、国内降本增效,公司ROE仍有较大提升空间。
【投资建议】
我们预计2019/2020/2021年公司归母净利润分别为2.50/3.14/3.83亿元,同比增速在20.92%/25.72%/22.16%,对应EPS为0.60/0.75/0.92元/股,对应P/E为14.13/11.24/9.20,维持“强烈推荐”评级。
【风险提示】
汇率波动;中美贸易战影响;产能投产进度受到影响。