国内粉末冶金龙头,重整待发,未来成长可期
东睦股份作为粉末冶金龙头,2018Q1-3国内市占率约28%,公司组织架构独立,10-18年分红率维持50%左右。公司深耕粉末冶金多年,在研发、技术、工艺、市场等优势造就了优异的产品性能和显著的成本优势。随着公司在汽车和家电粉末冶金、以及软磁产品的市场拓展,公司凭借成本、管理和财务费用等降低,市场份额和盈利水平均有望提升。我们预计18-20年公司EPS为0.53/0.60/0.70元,首次覆盖给予“增持”评级。
深耕粉末冶金,高质量、高成长、高分红
东睦股份系中日合资企业,日方持有14%,国内管理层持有16%,无实际控制人。公司组织架构独立,截至2019Q1已实施三期股权激励,激发企业活力;10-18年公司分红率维持约50%。公司作为国内粉末冶金龙头,产品质量优异,成本优势显著;客户为全球一线汽车和家电零部件供应商,市场份额有望扩大实现国产替代。随着公司折旧摊销比例降低、人力和财务费用减少,我们预计19-21年盈利水平将持续提升。
粉末冶金业务:深化汽车、家电市场,国产替代持续增长
粉末冶金适用于难熔金属和小尺寸精密结构件,17年全球销售规模约650亿元,日欧领跑全球,国内少数合资厂商逐步进入合资汽车和高端家电供应体系。东睦股份作为国内粉末冶金龙头,2018Q1-3国内市占率约28%,核心产品包括VVT/VCT、变速箱、油泵等汽车零部件、空调及冰箱压缩机,客户为全球一线汽车和家电零部件供应商。公司粉末冶金业务持续维持高盈利水平,一方面源于公司调整结构提高汽车结构件占比;另一方面公司自主配比原料和全流程设计,可消化原材料价格波动;我们预计19-21年公司凭借高质量低成本优势,将不断提升在国内合资品牌汽车的市场占比。
软磁业务:国内铁硅软磁材料佼佼者,积极拓展新能源、通讯等应用
东睦科达主要从事铁硅系软磁材料生产和销售,适用于中高频大功率应用场景,如新能源汽车和充电桩、空调、电源、光伏等领域。17年我国金属磁粉芯产值约200亿元(含元件),12-17年生产规模维持约20%增速。科达作为国内铁硅软磁材料头部企业之一,拥有年产3000吨合金粉末生产线和1000万只铁硅铝磁粉芯、2亿支铁粉芯生产能力,近年着力拓展纯电动汽车、充电桩、太阳能、通讯等领域产品应用,有望成为公司新增长点。
粉末冶金龙头蓄势待发,首次覆盖给予“增持”评级
我们预计19-21年20.54/22.25/24.37亿元,归母净利润为3.41/3.89/4.49亿元。从材料性质看公司属于粉末冶金行业,从材料主体应用领域看可归类为汽车结构件二级供应商。我们参考19年可比公司wind一致预期PE中位数13X、均值17X,考虑到公司的日系背景和市场地位、稳健的财务管理以及高分红比例,且未来盈利水平存在改善预期,同时考虑到全球汽车销量下滑对订单的负面影响,我们按照19年归母净利润给予14-16XPE,目标价7.42-8.48元,首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示:汽车销量、粉末冶金件国产替代进程、铁硅软磁需求不及预期。