事件:公司拟在广西设立子公司,主营林木种植、木浆、纸及纸板等生产销售。 公司拟在广西北海市铁山港区以自有资金 5亿元设立全资子公司广西太阳纸业,该公司主营林木种植、木浆、纸及纸板等的研发、生产、销售。
广西林地资源丰富,当地政府鼓励造纸行业发展。 广西是我国人工林、速丰林种植面积最大的省份,全区森林覆盖率为 62.28%,为造纸行业发展提供了充足的原材料资源。 根据 18年 7月广西政府发布的《广西工业高质量发展行动计划(2018—2020年)》 ,广西政府鼓励当地木材加工及造纸产业集群的发展, 形成以纸养林、以林促纸、林纸结合的产业链内循环。因此我们认为,此次太阳在广西开发浆纸项目将受到当地政策支持,可充分享受当地林地资源优势。
防城港布局具备战略性意义,林浆纸一体化进程持续推进。 防城港地处中国大陆西南陆域边界与海岸交汇处,是中国与东南亚、大西南与东南部的交汇点,紧靠太阳纸业老挝林浆纸基地和越南码头, 拥有万吨级以上泊位 4个,5千吨级以下的泊位 16个,是目前北海市重点发展的港口以及产业园区。
太阳已在老挝布局林浆纸产业基地, 未来可充分利用防城港地理位置优势,节省运输成本, 对公司未来长远发展具有战略性意义。 公司通过收购沙湾公司, 在老挝已拥有林地资源, 未来有望继续开发广西林地, 在国内产业链将从造纸向上延伸到制浆、开采木片和林木种植,林浆纸产业链布局再下一城。
进口木片价格上涨大势所趋,守林地者“得天下” 。 18年以前进口木片价格维持在 140~150美元/吨, 18年初价格开始上涨。 木片主要出口国澳大利亚(全球第二大木片出口国,供应全球 28%阔叶木片、 39%针叶木片)2015年开始限制木片出口, 考虑到 5年种植周期,预计 2020年以后木片供给缺口将会出现。 在此背景下, 造纸产业龙头 APP、 晨鸣等在 18年初都加大了木片采购量, 进一步推高木片价格,截至 19年 5月,进口木片价格已涨至接近 230美元/吨。 在制浆材供给可能短缺背景下,未来木片价格仍将上涨,由此导致造纸产业链中利润逐步由制浆向更上游的木片开采转移,因此能够掌握林地资源的企业,将超额获得到整个产业链中利润的重新分配。
公司老挝林地资源优势逐步开始显现, 奠定长期“四三三”格局。 公司收购老挝沙湾公司, 获得特许经营土地 2.2万公顷。若假设公司可开发林地为 1万公顷, 根据我们测算, 每公顷林地开垦费用约为 2000美元, 并且可产 80吨木片,即每吨木片生产成本为 25美元。外购木片价格 200美元/吨以上,则开发 1万公顷林地可为公司节约成本 1.4亿美元。 公司老挝木片用于溶解浆生产,每吨溶解浆成本将较市场低 300~500元。 由于成本的节省,未来溶解浆有望成为公司盈利的另一重要来源,将有利于公司造纸、生物质材料、快消品“四三三”格局的形成,有利于平滑造纸行业周期性波动带来的业绩影响。
国内半化学浆+老挝废纸浆替换国废需求,包装纸成本结构持续优化。 公司将在老挝建设 120万吨浆纸产能,其中包括 40万吨废纸浆产能和 2条年产40万吨箱板纸生产线,废纸浆产能将于 19Q3达产, 80万吨箱板纸产能将于 20Q3投产。老挝废纸浆投产后,公司包装纸原材料自给率提升至 53%。
19年半化学浆完全达产,公司包装纸业务毛利率有望提升 11pct 至 22%,20年废纸浆达产,毛利率有望提升至 25%。
公司林浆纸产业链布局日渐完善,成本结构持续优化,“四三三”格局抵抗周期波动,当前估值处在历史低位,存在修复空间, 维持“买入”评级。预计公司 19~21年实现归母净利润 18.47/23.40/28.03亿元,同比变动-17.5%/26.7%/19.8%,对应 PE 9.2X/7.3X/6.1X。
风险提示: 原材料价格波动、下游需求不及预期、项目建设不及预期。