低渗透率红利叠加优良产品属性,集成灶增长空间值得期待。集成灶行业是厨电领域的新兴赛道,具有油烟吸净率高、产品性价比高、节省空间等优势,近年来市场认可度和关注度不断提升使得行业持续高速增长,2018年行业零售额/量同比增长43.88%/37.96%;行业零售额和零售量2015-2018三年CAGR+38.34%/36.32%,远高于传统油烟机行业增速(同期CAGR+5%)。我们认为集成灶渗透率的提升将主要来自:1)城镇化率提升带来的厨电新增需求;2)对油烟机新增需求的替代。中性假设下,至2021年,集成灶相对传统烟机渗透率有望提升至20%,增长空间值得期待。
公司增长逻辑变化:从野蛮高生长向“规模化+精细化”转变。我们认为公司前期的高增长主要得益于:1)产品差异化,有效解决用户痛点,公司最早研发出集成灶,在品牌、产能、渠道等方面具有先发优势;2)崛起于三四线市场,公司三四线渠道布局比一二线完善,受益于三四线棚改爆发增长期;3)经过多年市场教育,集成灶认可度有所提高,公司产品迭代升级,叠加产品成长红利期,推动公司业绩步入快车道。但进入新阶段后,前期的野蛮增长路径伴随行业竞争的加剧以及地产红利的消退发生改变,公司扩产进度领先行业,巩固高端定位深入一二线进行品牌布局,横向扩大产品矩阵,一系列措施都表明公司的成长逻辑正在发生变化,公司的成长路径正向生产规模化、品牌营销和渠道运营精细化转变。
公司未来看点:好赛道+高成长。好赛道:集成灶行业目前规模虽小,但行业增速快,且包括传统厨电企业在内的众多企业近两年纷纷加码产能扩张充分显示了对集成灶行业未来的信心。从行业格局来看,短期内传统烟灶龙头和综合家电龙头的进入或将激化行业竞争,但从长远来看有利于行业规模的扩大并加速行业洗牌,最终推动行业集中度的提升。高成长:对于公司而言,销量增长和持续提价是业绩的重要保障,一方面低渗透率红利以及广袤的厨电增长空间将推动集成灶行业实现规模扩张,公司在渠道和产能方面进行前瞻深度布局,有望享受销量高增长,另一方面集成灶相比传统烟机具备性价比高的特点,且集成灶目前仅升级到第三代,未来仍有技术升级和迭代的空间,具备持续提价的基础。
【投资建议】
我们上调公司盈利预测,预计公司19/20/21年营业总收入为1718.84/2126.10/2591.66亿元,归母净利为4.53/5.63/6.72亿元,EPS 0.70/0.87/1.04元,对应PE 18.12/14.58/12.23倍。从业绩增速和估值中枢角度来看,我们给予公司2019年21倍估值,对应目标价14.70元,上调评级至“买入”。
【风险提示】
地产景气度进一步下行;
KA渠道建设不及预期;
行业竞争加剧。