2018年业绩符合预期,19Q1业绩略超预期。2018年归上净利润下滑主要系2017年有近15亿元非经常性损益;此外,公司基于目前可获得信息预计与对东方精工的业绩补偿约3.14亿元确认在2018年公允价值变动净收益中。19Q1业绩保持高增长,主要系产能释放和销量大增。2018年公司综合毛利率约34.1%,同比降1.15个ppt,而ROE约11.8%,保持着健康的回报率。2019年Q1毛利率28.7%,同、环比分别降4.1、6.8个ppt,预计出货价有所下调,此外公司生产设备折旧年限从5年缩短为4年导致折旧增加,但由于规模效应和优秀费用管控能力使费用率降低,净利润率变化并不大。
盈利扎实,资产负债表更强壮。公司2018年和2019Q1经营性现金流净额均数倍于税后利润,且均出现正的自由现金流,主要系回款强劲、对供应链把控与议价力较强。公司2018年预收款达50亿元,19年Q1达54亿元,是公司强劲的业务需求与全球竞争地位的体现。公司年报存货71亿元,19Q1增长至约77亿元,预计主要系有较多的发出商品与自制半成品未确认收入。19年Q1公司负债率上升到56%,各类带息负债近70亿元,在手现金约320亿元。公司近2年全员税前平均薪酬估算值约14万元,技术人员超过4000人,高素质研发力量加速积聚。综合来看,公司资产负债表更加强壮。
动力电池销量遥遥领先,并仍保持着成本优势。2018年和19Q1公司装机量约23.5和5.5GWh,市占率约41.3%和44.6%,装机量遥遥领先。2018年动力电池销量约21.3GWh,不含税出货均价、单位营业成本约1.16元/Wh、0.77元/Wh,同比分别降17.6%、16%。综合行业与公司历史数据,估算19年Q1销售出货约8GWh,估算Q1不含税价格在1.1元/wh以内,营业成本维持在0.7x元/Wh,仍然保持着对同行较明显的优势。 全球扩张,深度布局正极材料产业链。公司获得国内外主流客户认可,近几年在全球范围持续扩张。2019年Q1公司固定资产净额达127亿元,在建工程还有40亿元。公司未来几年有可能从规模、竞争力上甩开日韩同行。此外,公司计划布局10万吨正极材料产能,打通前驱体-正极-电池产业链。
投资建议。公司有良好的工程师文化,形成了领先的制造与研发体系,定位于全球市场,已成功卡位一系列国际主流客户,当前正在扩张阶段且资产负债表也能支撑其后续扩张。我们认为,公司的全球竞争力可能是被低估的,维持“强烈推荐”评级,调整目标价为92-95元。
风险提示:出现行业安全风险;竞争加剧可能导致的阶段性盈利能力下降。