事件:近期我们参加海天味业调研,公司简要阐述18年经营情况及19年规划,规划19年公司收入双位数增长,毛利率持稳,未来公司将继续推进产品结构升级及渠道精耕,凭借竞争力进一步提升市场份额。
规划19年收入增速双位数,毛利率持稳。公司经营情况稳定,规划19年收入增速考核目标15%左右。1)分业务看,18年预计酱油、蚝油保持双位数增长,酱类增速约为个位数,后续公司将进一步调整梳理酱类品牌及渠道体系。2)分单品看,公司王牌大单品仍保持良好增长,其中草菇老抽、金标生抽保持10%+增速;低端酱油增速相对较低,低端酱油单品也在逐步淘汰。3)19年公司收入考核目标约15%,成本端目前黄豆及纸箱尚无较大压力,短期暂无提价计划,预计19年毛利率水平保持稳定。产能方面,公司目前酱油/蚝油/酱类产能分别为185/50+/30万吨,未来后续通过技改等手段仍有望逐步释放产能。
产品结构持续改善,品类拓展有序推进。1)产品结构改善保证毛利率:目前海天低/中/高端产品占比约为 10%/55%/35%,预计未来高端占比有望到达 40-50%,有望推动毛利率稳中有升。2)品类拓展培育业绩新增长点:公司积极探索新业务方向,加大对醋、料酒、麻油、复合调味料等具备一定市场空间的新品类的拓展,目前发展态势良好,其中食醋产能约10万吨,其他品类尚处培育阶段。
进一步推进渠道下沉及精耕。1)公司渠道覆盖率较高,目前地级市覆盖率约90%,县级市覆盖率约70%,但覆盖质量和深度不等,未来公司将进一步精耕渠道,加强覆盖深度和渗透率。2)公司餐饮渠道占比约60%,2018年社零餐饮收入增速8.1%,同比有所放缓,但海天在餐饮渠道壁垒强,餐饮增速虽有放缓,但海天整体表现较佳,近期渠道调研华东等市场动销库存保持良好。此外,公司对部分销售不达目标市场进行正常销售主管调整,积极调整产品结构及渠道运作手段,反映公司愈加成熟的渠道管理体系。
费用投放预计稳定增长,保持合理费用率水平。公司销售费用以物流费、促销费及广告费为主,分别占比50%/20%/20%。海天经销商质量优秀,人均销售额行业领先,结合渠道调研,部分渠道建设由经销商进行投入,体现出海天对下游渠道较高议价能力。公司表示将严格把控销售体系,维持市场投入稳定增长,预计未来五年销售费用率保持在15%以内合理水平。
盈利预测、估值及投资评级:调味品行业赛道佳,行业集中度尚有较大提升空间,公司质地优良,拥有极致的经营管理优势,未来有望通过改善产品结构、拓展多品类以及渠道强化精耕等,进一步持续扩大主业优势,提升市场份额,实现业绩稳定增长。我们小幅调整公司2018-20 年EPS预测至1.59/1.92/2.26元(原预测1.60/1.96/2.35元),目前股价对应PE为 46/38/32倍,考虑到公司作为龙头中长期竞争优势稳固、业绩确定性较高,给予目标价77元,对应19年PE为40倍,维持“强推”评级。
风险因素:需求疲软;原材料价格波动风险;食品安全风险。