收入端分析
2018年公司营业收入为31.23亿元,同比增长22.6%,归母净利润为9.59亿元,同比增长50.5%,扣非后归母净利润为9.47亿元,同比增长53.9%。业绩增长的影响因素包括:1)2018年证券业务实现同比较大增长。2)基金销售业务收入同比实现较大增长。3)可转换公司债券相关财务费用大幅增长。
2018年证券业务收入为18.13亿元,同比增长26.4%;金融电子商务服务(基金销售)收入为10.65亿元,同比增长26.2%;金融数据服务收入为1.60亿元,同比减少5.6%;互联网广告服务收入为0.71亿元,同比减少10.1%。
公司披露19Q1业绩预告,公司预计归属于上市公司股东的净利润约3.01亿元-3.91亿元,同比增长约0%-30%。业绩主要驱动因素为:1)资本市场有所回暖,证券业务相关收入预计同比一定幅度增长。2)金融电子商务服务业务收入预计基本持平。3)营业总成本预计同比一定幅度增长。
成本端分析
2018年公司合并报表销售费用为2.60亿元,同比减少17.7%,管理费用(包括研发费用)为11.92亿元,同比增长12.4%,财务费用为1.56亿元,同比增长584%。财务费用的增加主要来自于公司可转债产生的利息成本。
从母公司和证券子公司来看,2018年母公司销售费用为1.50亿元,同比减少27.3%,证券子公司销售费用1.09亿元,同比增长0.3%。2018年母公司管理费用为5.15亿元,同比增长7.1%,证券子公司管理费用为9.27亿元,同比增长15.5%。2018年母公司财务费用为0.16亿元,同比增长186%,证券子公司财务费用为1.41亿元,同比增长1113%。
综上可以看出,1)2018年因为可转债利息成本导致公司整体财务费用同比增加1.89亿元,其中主要发生在证券子公司,证券子公司2018年财务费用增加1.55亿元。2)2018年公司费用的增加主要体现在证券子公司。
业务分拆一:经纪业务
2018年公司经纪业务(手续费即佣金)净收入为6.18亿元,同比增长17.3%。影响经纪业务的变量包括:市场交易量、市占率以及费率。由于费率在短时间内变化不大。我们主要考虑市场交易量和市占率两个变量。
第一,从市场交易量来看,根据Wind数据,2018年Wind全A指数成交金额为89.64万亿元,同比减少19.8%。18Q4,Wind全A指数成交金额为18.2万亿元,环比减少5.3%(18Q1两市成交金额为28.1万亿元,18Q2为24.1万亿元,18Q3为19.2万亿元)。可以看出,2018年两市成交金额逐季度环比下降。
第二,从市占率来看,2018年一季度末,东财经纪业务市占率为2.2%。18Q4东财经纪业务收入为3.17亿元(18Q1:3.05亿元,18Q2:2.92亿元,18Q3:2.81亿元),环比提升13.0%。即在成交量单季度环比下滑的情况下,18Q4东财经纪业务仍保持了两位数以上的环比增速。可以看出,公司经纪业务市占率的快速提升。我们判断,2018年底,东财经纪业务市占率有望达到2.8%-2.9%。
业务分拆二:两融业务
我们先看市场两融余额情况,18Q4末沪深两融余额为7557亿元(18Q1:10010亿元,18Q2:9194亿元,18Q3:8227亿元),单季度环比下降8.1%。东财18Q4末两融余额为81.86亿元(18Q1:103.06亿元,18Q2:98.05亿元,18Q3:87.85亿元)。可以看出,东财的两融余额随着整个市场两融余额的单季度环比下降,也出现了同样的走势。
2018年东财两融业务收入为6.18亿元,同比增长48.8%,18Q4单季度东财两融业务收入为14.31亿元,环比下降4.2%。我们认为,从目前东财自有资金来看,东财两融业务规模仍有较大的增长空间。
业务分拆三:基金销售业务
截至2018年底,东财共上线128家公募基金管理人6470只基金产品。从成交笔数来看,2018年基金成交55361236笔,同比提升32.7%。从成交金额来看,2018年基金销售额为5251.6亿元(2017年为4124.2亿元),同比增长27.3%,其中“活期宝”销售额为3287.3亿元(2017年为2424.5亿元)。因此,我们估计,非货基销售金额为1964.3亿元(2017年为1700亿元),同比增加15.5%。可以看出,东财基金销售业务的前端销售收入然保持了一定增长。
从18H1和18H2对比来看,18H1东财基金销售金额3026亿元,18H2销售金额为2226亿元,相比18H1环比下降26.4%;18H1非货基销售金额为1095亿元,18H2为869亿元,相比18H1环比下降20.7%。
2018年东财基金销售业务收入为10.65亿元,同比增长26.2%。其中,18H1基金销售收入为5.84亿元,18H2基金销售业务收入为4.81亿元,环比下降17.6%。
我们认为,1)东财基金销售业务整体保持了同比快速增长,体现出东财的平台流量优势。2)受二级市场行情影响,东财18H2相比18H1基金销售收入环比下降,但收入下降幅度小于基金规模下降幅度,体现出东财对周期的消化能力。3)由于东财基金销售收入除了受前端销售规模影响之外,还会受到基金管理费分成的影响,影响该收入的变量包括:股票市值的变化以及新增基金规模等。根据2018年全年股票市场走势,结合东财基金销售业务整体收入变化情况,我们认为,东财的管理费分成的存量基金规模在2018年实现了快速增长。
盈利预测与投资建议。通过以上业务数据分析,我们可以看出,即使在2018年市场环境进一步走弱的情况下,东财的基金销售业务仍保持了快速增长,平台优势更加突显。在目前二级市场逐步回暖的情况下,我们认为,东财经纪业务存在成交量和市占率双提升的驱动,两融余额与基金销售规模也有望实现快速增长。另外,2019年值得我们关注的是,东财自有指数基金产品有望发行,带来潜在业绩增量。我们预计,公司2019-2021年归母净利润分别为18.36亿元/28.31亿元/38.28亿元,EPS分别为0.30元/0.47元/0.63元,目前股价对应的PE分别为70倍、45倍、34倍。维持“买入”评级。
风险提示。市场交易量下滑的风险;两融余额下降幅度超过预期的风险。