投资要点:归母净利润同比+21%,NBV同比+7%,EV较年初+22%,符合预期。寿险业务净利润同比大增62%,4季度NBV同比+23%,NBVMargin由39%提升至44%,长期保障型发展势头良好。产险综合成本率小幅改善,非车险高增速。首期回购计划有利于股东价值最大化、维护市值稳定。估值仅1.1x2019EPEV,历史低位,“优于大市”评级。
平安2018年年报业绩:1)归母净利润1074亿元,同比+21%;Q4归母净利润280亿元,同比+23%(Q1、Q2、Q3同比分别11%、+59%、-7%),Q4利润增速较高与陆金所C轮融资后估值大幅增长、公司持有的陆金所可转换本票价值重估后贡献72亿元一次性收益有关。2)归母营运利润1126亿元,同比+19%,其中Q4同比+17%。3)IFRS9前的原口径下,净利润同比+40%。4)净资产5565亿元,较年初+18%。5)NBV同比+7%。6)EV较年初增长22%,ROEV23.7%。我们于2月23日发布的《低基数+保障型发展,为2019价值增长蓄能--保险行业2018年年报前瞻》中,预期2018年归母净利润同比+13%、净资产同比+13%、NBV同比+5%、EV同比+20%,业绩基本符合我们预期。
寿险业务净利润大增63%,寿险营运利润增长35%。1)2018年寿险、产险、银行、资产管理、金融&医疗科技业务归母净利润分别同比+63%、-8%、7%、1%、-8%,寿险业务归母净利润占比提升14ppt至54%。2)寿险税后营运利润713亿元,同比增长35%,其中剩余边际摊销同比增长25%;2018年末剩余边际余额7866亿元,同比增长28%。
平安寿险:NBVMargin大幅提升4.4ppt至44%。1)NBV增速逐季提升:四个季度单季NBV分别同比增长-8%、10%、11%、23%。2)个险渠道NBVmargin大幅提升:个险渠道新单保费同比-7.5%,但NBV同比增长6%,个险渠道新业务价值率同比+7.2ppt至57%。3)长期保障型margin和保费占比提升明显:2018年个险渠道所有类型产品的NBVMargin均有提升,其中长期保障型margin同比大幅提升7ppt至95%、长期储蓄型margin同比提升18ppt至55%。长期保障型占个险新单比重由2017年的44%提升至46%。4)代理人量质齐升:2018年末代理人142万人,同比+2.3%;全年人均NBV同比+1.1%。
平安产险:非车险高增长,综合成本率小幅改善。1)产险保费同比增长14.6%,领先人保、太保分别3.5ppt、1.8ppt。市场占有率提升0.5ppt至21%。2)综合成本率96%,同比基本持平;费用率41.1%,同比+1.5ppt,赔付率54.9%,同比-1.7ppt。3)车险、保证保险、企财险、责任险、意外险的综合成本率分别97.4%、88.6%、94.4%、89.9%、82.3%。4)税前利润增3.3%,净利润-8.2%,手续费率攀升及业务增长导致所得税大幅增加。5)非车险及意健险合计占比26.5%,上升5.5ppt,二者保费均大幅+45%左右。
投资:净投资收益率5.2%,同比-0.6ppt;总投资收益率3.7%,同比-2.3ppt(旧准则口径下5.2%,同比-0.8ppt)。1)总投资规模2.79万亿,同比+14%。2)受权益市场分红收入下降、投资规模增加、会计准则切换致利润波动加剧影响,总投资收益大幅下滑29%。3)现金及等价物、定期存款、债权类、股权类、长期股权、投资性物业、其他分别占比4%、7%、70%、13%、3%、2%、1%。其中债权类、股权类资产占比分别+3ppt、-3ppt。公司所持债权计划和信托计划外部信用评级98%以上为AAA,2%左右为AA+及AA,名义投资收益率高达5.84%。
平安金融&医疗科技:加速融资和盈利进程。1)陆金所完成C轮融资,投后估值394亿美元。2)平安好医生营收同比+79%,净亏损9.1亿元、较2017年减亏9%。3)金融壹账通完成A轮融资,投后估值达75亿美元。4)平安医保科技完成11.5亿美元融资,投后估值达88亿美元。
首次回购计划有利于股东价值最大化、维护市值稳定。公司3月12日公告首次回购计划,拟以50-100亿元回购A股股份用于员工持股计划,回购价格不超过101.24元/股,按回购资金上限计算的本次回购比例不超过0.54%。公司经营实力强、股东对公司发展信心足,回购有利于股东价值最大化、维护市值稳定。
寿险价值经营水平显著优于同业,随着各子平台上市、估值有望进一步提升。公司寿险业务结构优于同业,大规模剩余边际可稳定释放利润。产险龙头优势强化,监管从严背景下,龙头盈利能力或有改善。金融科技板块或存在低估,未来估值有望提升。我们预计2019年NBV增速10%以上,利润增速也将大幅改善。目前股价对应2019EPEV仅1.1x,估值历史低位,给予1.2-1.3倍2019EPEV,对应合理价值区间79.93-86.59元,维持“优于大市”的投资评级。
风险提示:1)利率趋势性下行;2)股票市场大幅波动;3)保障型增长不及预期。