区域强劲需求驱动量价齐升,四季度表现略超预期。公司全年实现水泥及熟料9664万吨,同比+5.6%,吨均价291元,同比+44元,吨毛利89元,同比+22元。其中Q4受益于区域基建需求的启动以及冬季施工限制的放松,京津冀水泥价格淡季迎来逆势上涨,公司Q4单季销量同比增长11.4%,预计单季吨均价环比提升约20元/吨。
吨净利(剔除投资收益)同比增加13元,现金流大幅改善。(1)全年吨三项费用61.6元,同比增加3.2元,主要是管理费用中的修理费(同比+1.82亿元)、停工损失(同比+1.89亿元,与集中停窑天数增多有关)增加的影响。减值计提较为充分,同比增长0.69亿元,主要是北方子公司固定资产减值损失计提的增多。(2)全年确认投资收益6424万元,同比大幅改善,主要得益于陕西合营企业的盈利提升,Q4单季投资收益环比大幅减少,主要是因为联营企业金隅冀东(唐山)混凝土环保科技大额亏损的影响,2019年投资收益将大幅改善。(3)全年吨净利(剔除投资收益)达到25.8元,同比提升13.4元,Q4单季少数股东损益比例较Q3高31pct一方面是因为Q4投资收益的减少与减值计提的影响,另一方面可能与并表北京红树林等环保子公司盈利相对稳定有关。(4)经营活动现金流量净额增加30.0亿元至65.3亿元,其中管理优化推动经营性净营运资本规模得到压缩,同比提升净现金流量约16亿元。公司年末资产负债率下降4.5pct至61.6%。
泛京津冀水泥市场开局良好,全年价格中枢有望继续上行。1-2月泛京津冀区域水泥需求延续强劲回升的态势,环保总量约束持续趋严,后续价格弹性增强。预计公司2019年全年销量受北方水泥需求增长拉动将增长7%,全年价格中枢将在年初的基础上继续稳步上行,2019年全年均价有望同比提升18元,吨净利达到40元以上。
投资建议:(1)京津冀水泥需求潜力大,中期京津冀区域水泥市场容量有望扩大20%。2018年“雄安债”、相关地方债发行,强化资金保障,区域基建投资和水泥需求持续加速。(2)“蓝天保卫战”施加供给强约束,京津冀及周边地区空气质量居全国末位,环保任务重,产能发挥受到大气污染治理的刚性约束。(3)冀东金隅合并之后,市场协同有效性和内部管理有效性均得到提高,唐山、吉林的水泥平台公司将正式运行,格局更为优化。(4)基于四季度量价的超预期表现,我们上调盈利预测,预计公司2019-2021年归母净利润分别为25.90、35.05、39.45亿元,对应市盈率8.9、6.6、5.8倍,维持“买入”评级。
风险提示:宏观政策反复、环保超预期放松、市场竞合态势恶化。