结构深入优化推动NBV超预期转正,准备金释放利润增长。1)产品结构进一步优化,推动NBV超预期转正;投资正偏差辅之,EV增幅超同业。集团EV 3361亿元,较上年末+17%。其中,寿险EV 2584亿元,较上年末+21%。高价值率的长期保障型新业务首年年化保费(APE)占比提升7.4pct至49%,产品结构的进一步优化推动NBVM大幅提升4.3pct至43.7%,助力NBV在总新单小幅负增长2.5%之时超预期转正为271亿元(YoY+1.5%)。同时,太保投资收益差异对EV正向贡献2亿元,显著优于同业负偏差。2)准备金释放助推归母净利润同比+18%至180亿元。截至2018年底,750天10年期国债移动平均为3.36%,较年初3.27%上移9 bps。准备金的释放为公司的利润带来5亿元的增量,较2017年末增长95亿元。
寿险:个险新单降幅显著收窄,产品结构深入优化推动NBVM提升,拉动NBV超预期正增长。1)下半年新单放量,助力全年新单降幅收窄。太保寿2018年总新单537亿元(YoY-2.5%),个险、团险新单分别467亿元(YoY-5.6%)、70亿元(YoY+26%)。其中,下半年个险新单175亿元(YoY+34%),扭转上半年近20%的负增长之态。2)产品结构深入优化,高价值率的长期保障型新业务APE占比持续提升,助力NBVM提升、NBV超预期正增长。从新业务首年年化保费来看,2018年长期保障型305亿元(YoY+8%),占比49%(YoY+7pct);从保费收入来看,长期健康险保费收入330亿元(YoY+60%)、在总保费中占比16%(YoY+4pct),推动传统寿险保费收入同比+32%至702亿元,占比提升4pct至35%。受益于高价值率的长期保障型新业务APE占比提升,传统险APE同比+39%至231亿元、NBV 181亿元(YoY+59%)、NBVM 78%(YoY+10pct)。分红险NBV为87亿元(YoY-43%),主要由于APE同比-34%至227亿元、NBVM同比-6pct至38%。长期保障型新业务APE与NBVM提升共振,推动传统险NBV增量略高于分红险NBV下降,助力NBV超预期正增长1.5%至271亿元。3)保单质量稳定,已形成续期拉动增长。2018年个险续期保费1360亿元(YoY+30%),在总保费中占比维持在67%;同时,退保率1.4%(YoY+0.1pct);13/25月保单继续率分别92.9%(YoY-0.5pct)、90.4%(YoY+1.1pct),保单质量稳定,未来将助力续期保费持续增长。
产险:保费稳增长、赔付控制得当,费用端承压之下,承保利润实现大幅增长。产险保费收入1178亿元(YoY+13%),综合成本率98.4%(YoY-0.4pct),承保利润16亿元(YoY+48%)。其中,车险保费880亿元(YoY+8%)。与同业相同,车险费用率承压,经测算,下半年费用率同比+7pct至44%,直接导致全年费用率同比+4.2pct至41.5%;赔付端控制得当、赔付率同比-4.6pct至56.8%,助力综合成本率同比-0.4pct至98.3%,实现承保利润14亿元(YoY+41%)。全年产险净利润35亿元(YoY-7%),降幅较上半年收窄15pct,主要由于2018全年手续费支出在原保费中的占比由18H1的21%降至20%,使所得税增幅较18H1下降。随着商车费改和报行合一的持续推进,龙头险企有望在渠道、定价和定损优势的助力下,率先突出重围,持续实现承保盈利。
总投资收益相对稳定,其他综合收益的逆势浮盈推动综合投资收益率提升。太保2018年总投资收益率4.6%(YoY-0.8pct)、净投资收益率4.9%(YoY-0.5pct)。资产配置风格稳健,股票和权益型基金占比5.6%(较上年-1.8pct),处于上市同业较低水平,受资本市场波动影响相对较小,助力可供出售金融公允价值实现浮盈13亿元,推动综合收益率同比+0.3pct至5.1pct。考虑10年期国债到期收益率企稳(目前约3.15%)、权益市场触底反弹,我们假设债券收益率4.5%、股票+股基收益率5%,则太保2019年总投资收益率可维持在5.4%以上,有望实现边际改善。
投资建议:寿险产品结构深入优化,推动NBVM持续提升,助力NBV确定性增长。产险成本管控见效,费用率承压下,赔付率下降将推动持续承保盈利。权益市场触底反弹、债权收益率企稳,投资端有望边际改善。目前股价对应公司2019-2021年P/EV 分别为0.8x、0.7x、0.6x,维持强烈推荐评级。
风险提示:市场波动,投资收益大幅下滑;保费增长不及预期。