事件:公司发布18年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为63.58亿、5.61亿和5.44亿,分别同比+11.77%、+17.98%和+32.90%,略超我们5.4亿归母利润的预期,主要是投资收益增加和降费增效导致。每10股派现2.2元(含税)。点评如下:
18Q4工业收入波动。18Q4公司收入、归母净利润和扣非归母净利润分别同比+20%、+38%和+46%。主业利润(合并报表总收入-总成本)方面,18Q4为1.15亿(税前),同比+79%,环比来看和18Q1-3的均值1.13亿持平,我们估计主要是费用、资产减值下降导致:18Q4销售费用同比-7%,管理费用同比-20%,资产减值同比减少1000万左右。我们判断工业收入同比持平或下降,我们估计是18Q4达仁堂产品(霍软、清肺等)销售淡季及隆顺榕、乐仁堂的医院端产品受院内政策影响导致,后续有望改善。18Q4投资净收益项下的对联营企业和合营企业的投资收益6285万元,同比+63%(投资收益同比-9%),我们估计主要是中美史克Q3部分利润在Q4确认导致。
18年工业收入同比+17%,商业收入企稳回升。18年药品制造收入37.96亿元,同比+17%;毛利率61.14%,同比提升1.14个百分点,我们估计主要是速效提价后的贡献。我们估计速效销售收入同比+17%左右,收入达到11.2亿左右。包含速效的11个重点考核品种18年收入24.06亿,同比+28%,较17年12%的增速有所提升。其中销量增长较快的品种有:舒脑欣滴丸(+51%)、癃清片(+20%)、清肺消炎丸(+27%,销售额同比+35%)、霍香正气软胶囊(+28%,销售额同比+23%)。整体来看,公司的销售策略和资源逐渐倾向大品种。18年商业收入24.88亿元,同比+5%,收入在两票制调整后企稳回升;商业毛利率5.35%(包含销售自身工业产品),同比提升1.02个百分点。
18年财务数据方面:公司销售费用同比+19.09%,高于工业收入增速。由于销售费用主要由工业产生,我们估计公司的产品销售还在做一些市场前期工作,后续工业收入有望保持快速增长。18年管理费用率4.71%,同比下降-0.36%,新管理层上台后降本增效明显。研发费用1.25亿,同比+27%。18年经营性净现金流3.50亿,同比大幅改善(17年-392万)。中美史克净利润5.10亿元,同比+21%。
我们估计管理层股权相关激励有望19年落地。之前公司入选“双百行动”,国企改革的进程加快,我们估计管理层股权相关激励有望19年下半年落地。若公司中高层实现持股,将实现股东和管理层利益的一致,释放管理和经营活力,助推未来业绩增长。
维持“强烈推荐-A”评级:预计公司19-21年归母净利润增速17%、17%和13%,对应EPS分别为0.85/1.00/1.13元,当前股价对应19pe估值19x左右。中新药业作为中药名门,底蕴厚重,新管理层上任后降本增效,以市场为导向大力推动营销,成果显著(除速效外的10个考核大品种18年收入接近13亿,同比+35%以上)。同时公司入选双百行动,国企改革进度有望提速,若公司中高层实现持股,业绩增速有望进一步提升,维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示:产品销售不达预期;国企改革进度不达预期;生产经营风险。