公司业绩稳步增长,18年归母净利润同比增长10.8%,基本符合预期。1)18年业绩持续保持两位数增长。18年实现营业收入27.2亿元,同比增长10.4%;实现归母净利润2.9亿元,同比增长10.8%,扣非净利润2.6亿元,同比增长6.6%。2)四季度业绩增速略有放缓。18Q4实现营业收入9.2亿元,同比增长4.7%,实现归母净利润1亿元,同比增长3.8%。预计由于线下经销商全年销售计划基本完成,四季度销售力度有所减弱。3)分红较为稳定。公司每10股派息5元,18年分红比例达47%,股息率约为2.6%。
毛利率略有下降,期间费用控制良好,净利率保持稳定,资产质量较为健康。1)销售结构调整+扩大平台经销和社交平台销售,使得毛利率略有下降。18年毛利率较去年同期下降1.3pct至35.1%,主要由于毛利率较低的线下销售占比提升,以及18年进一步拓展毛利率较低的平台经销业务和社交平台销售业务是的线上毛利率下降2.8pct至42.5%。18年销售费用率较去年同期上升0.5pct至16.4%,管理费用率较去年同期下降0.8pct至6.7%。净利率保持稳定为10.5%,与去年同期基本持平。2)存货周转有所改善,经营性现金流良好。18年存货7.8亿元,较三季度末下降超5000万元,存货周转天数较去年同期下降1.3天至155.7天。18年应收账款达1.8亿元,较年初增加5637万元,主要由于电商经销平台销售增加未到付款账期所致。18年经营性现金流净额2.4亿元,较为良好。
线下渠道稳步下沉,线上调整逐渐复苏。1)线下门店扩张逐步推进,大店策略持续推行。18年公司新增门店近百家,预计目前线下门店数超2800家。同时公司积极推进140平米以上的大店以及200平米以上的集合店的扩建和拓展,加强品牌影响力。2)电商业务及时调整,四季度开始回暖。18年电商业务实现收入超10亿元,同比增长7.3%,占比达37%。受到平台流量向低价产品倾斜的影响,公司电商Q2和Q3销售额首次出现负增长,但经过两个季度调整,Q4电商恢复正增长,18年双十一继续取得天猫双十一单品牌、单店销售第一。3)内外兼修,促进电商业务逐季向好。公司积极入驻新兴社交电商(如贝店、云集等),并加大资源投入,实现快速增长。同时内部不断加强电商业务组织单元调整,加快线上新品研发速度,各平台销售更为灵活。预计19年电商业务有望逐季向好。
极致大单品策略持续推进,销售占比有望进一步提升。1)公司先后推出"黄金搭档系列"、"丝路传奇系列"、"彩绘牛皮席系列"等爆款单品,市场欢迎度高,同时也带动其他产品销售,实现较好的引流效果,18年销售占比预计超10%。2)极致大单品模式已经较为成熟,同时通过多个爆款系列的销售得到印证。19年新增"进口乳胶床垫系列",并持续开发储备极致大单品。19年极致大单品的销售同比增速和销售占比有望进一步提升。
公司是家纺行业中的龙头企业,渠道积极扩张扩张,电商逐步恢复增长,推动业绩持续增长,维持"增持"评级。公司线下持续推进第八代门店形象迭代升级,拓展大店和集合店,加强品牌影响力;电商业务经历调整逐步复苏,预计19年逐季向好。考虑到公司电商业务占比较高,调整复苏阶段增速逐步恢复,故下调19-20年盈利预测,新增21年盈利预测,预计19-21年归母净利润为3.3/3.9/4.6亿元(原为3.5/4亿元),对应EPS为1.25/1.46/1.71元,PE为15/13/11倍,维持"增持"评级。