18年收入/归母净利润同比增16.6%/32.3%。2018公司收入60.6亿元,同比增16.6%,归母净利润3.9亿元,同比增32.3%,扣非净利润3.6亿元,同比增32.5%,毛利率17.5%,同比增0.2pct,净利率6.4%,同比增0.8pct,扣非净利率5.9%,同比增0.7pct。18Q4收入13.14亿元,同比降4.1%,归母净利润0.7亿元,同比增26.1%,扣非净利润0.59亿元,同比增59.2%,毛利率19.5%,同比增6.5pct,净利率5.4%,同比增1.3pct,扣非净利率4.5%,同比增1.8pct。
核心产品实现量价齐升。公司全年收入增长驱动力主要来自①纱线高增;②2万吨高档针织面料投产提升坯布规模。2018年纱线、坯布收入分别同比增32%、14%,量价双升贡献收入增长。纱线方面,我们认为由于下游客户订单稳定、以及18年6月棉价上涨带动纱线产品逐步提价,其销售量、均价分别同比增25%、6%;坯布方面,我们认为由于产能扩张、新品比例提升,其销售量、均价分别同比增6%、7%。二者产销率也均稳步提升,纱线同比增8.2pct至85.4%,坯布同比增0.4pct至100.3%。
棉花业务占比下降+政府补助推动毛利率提升。2018年毛利率同比增0.2pct,18Q4毛利率同比增6.5pct至19.5%,毛利率实现稳定增长主要系①全年低毛利率棉花交易业务收入占比由18%降至12%;②坯布、纱线产能稳步扩张,产品研发能力持续提升;③全年获得政府补助1.4亿元,约3123万元(占比22%)用于冲减成本,带动毛利率提升。
费用率控制良好,坏账损失冲回增厚净利润。公司全年销售费用率2.0%,同比增0.1pct,管理费用率4.7%,财务费用率4.3%,同比均基本持平,费用控制良好。而由于坏账损失冲回4308万元(2017:计提1543万元)、政府补助1.4亿元(同比增15%),带动净利率同比增0.8pct至6.4%。
持续投入创新研发。2018年公司研发投入1.8亿元,占比营收3.0%,保持稳定水平,其对新材料、新工艺、新技术的研究应用和推广,有力地促进了公司产业结构调整,对企业的可持续发展提供了强有力的保障。18年末公司共计已获得发明专利4项,获得实用新型专利68项,获得外观设计专利28项。
盈利预测与估值。公司拥有棉花收购加工、纺纱、织布的完善产业链,并因此拥有高档纺织品生产各环节的成本优势。我们认为公司主业将保持稳步发展的动力主要来自于①产能释放:本部2万吨高档针织面料项目于18年7月投产,带动坯布收入规模提升;其次,我们预计阿克苏6.5万锭纱线产能有望于19H2投产;②公司2018年末存货约28.1亿元,其中,棉花库存占成本比重较高(70%),且产品价格传导力较强,中长期棉价回升有望带动毛利率进一步增长;我们预计公司2019、2020年实现净利润4.66、5.48亿元,给予公司2019年9-10XPE估值区间,对应合理价值区间5.13-5.70元,维持“优于大市”评级。
风险提示。原材料价格大幅波动、产能扩张不及预期、补贴政策变更等。