事件:
公司发布2018年年报,公司2018年实现营业收入8.64亿元,同比增长8.15%;实现归母净利润35.70亿元,同比增长9.35%。公司发布2019年一季报,2019年一季度实现营业收入2.21亿元,同比增长1.58%,实现归母净利润7.40亿元,同比减少10.89%,符合申万宏源预期。
投资要点:
2018年四川省整体来水较好,公司参控股机组发电量大增。受益于2018年以来四川省来水向好及用电需求回暖,公司控股机组2018年实现发电量32.78亿千瓦时,同比增加11.48%。公司持股48%的雅砻江水电2018年实现发电量741.13亿千瓦时,同比增长2.37%,叠加雅砻江水电2018年上网电价平均增长5.02%,雅砻江水电全年贡献投资收益34.93亿元。公司四季度收到持股10%的国电大渡河公司2017年度分红0.81亿元,两者共同助力公司2018年投资收益同比增长5.02%。2019年初以来雅砻江流域来水向好趋势延续,一季度雅砻江公司发电量同比增长7.40%,但是由于上网电价平均同比下降-14.14%,雅砻江公司盈利能力有所下滑,公司一季度投资收益整体减少13.96%。
展开资本运作参股优质资产,公司内在价值获长江电力认可。公司2018年对持股10%的国电大渡河公司增资1.064亿元,并将大渡河公司股权的计量方式由可供出售金融资产变更为权益法核算。根据会计准则,可供出售金融资产仅在分红时可计算投资收益,大渡河公司2018年推迟分红至四季度,导致前三季度公司报表利润同比下滑,变更为权益法核算后有助于业绩及时反映。公司2018年增加对三峡新能源投资8.05亿元,直接和间接持股达2.025%股权,三峡新能源目前拥有风电光伏装机合计1009.65万千瓦,有望为公司带来可观投资收益。长江电力2018年及2019年初持续增持公司股份,目前持股比例已达10%,为公司第二大股东。长江电力持续增值表现出对公司未来发展前景的看好,以及长期投资价值的认可。
雅砻江中游开发进行时,配套外送特高压线路,“十四五”期间迎来投产高峰。公司与国投电力共同开发雅砻江流域水电资源,全流域可开发规模约3000万千瓦,目前雅砻江中游的杨房沟、两河口水电站(合计450万千瓦)相继核准开工,预计2021-2023年投产。公司2018年5月发布公开发行可转债预案,拟募集资金不超过40亿元增资雅砻江水电(持股比例不变),用于杨房沟水电站建设,目前发行工作有序推进。2018年雅砻江中游直流特高压送出工程列入国家能源局加快推进的输变电重点工程文件名单,后续建设有望进一步加快。工程采用±800千伏直流,落地于江西,配套南昌-武汉、南昌-长沙特高压交流工程,输电能力为800万千瓦。目前江西省为我国电力供需格局最为紧张的省份之一,发用电缺口持续扩大,有利保障未来雅中机组水电消纳。
盈利预测与评级:考虑到增值税下调3个百分点以及国电大渡河公司会计处理方法改变,我们上调公司2019-2020年归母净利润预测分别为36.88、37.25亿元(调整前为34.24、34.43亿元),新增2021年预测为37.61亿元,当前股价对应PE11、11、11倍。雅砻江业绩稳定且中长期具备增长潜力,盈利持续提升,维持“买入”评级。