公司公布2018年报:实现收入91.72亿元,同比增长37.6%,实现归母净利润9.89亿元,同比增长20.3%,扣非净利润8.18亿元,同比增长34.1%,符合我们预期,18Q4单季扣非利润增长超预期。18年经营现金流净额为10.10亿元,经营现金流和净利润保持良好配比,基于公司17末开始采取先款后货制,因此现金流情况保持稳健。18Q4单季收入27.79亿元,同比增长52.9%,归母净利2.04亿元,同比增长0.7%。公司全国渠道拓展不断加强,营销力度持续,公司通过扩品类策略进而保持较好的销量增速,传统休闲品类稳健增长和新品类(床、功能、布艺)较高增长,各品类发挥协同效应。剔除并表收入,公司18全年收入增长估计约为24%,其中内销增长超过23%,利润增长约为18%。
收入端:持续践行多品类扩张发展,各业务板块取得稳健增长。2018全年,尽管家居行业受制于地产增速回落和行业竞争格加剧的影响,顾家积极开拓渠道和产品优势,当年净新增门店估计约为1000家,18Q4收入增长靓丽,保持3个季度增速上升。其中内销增速约为16%,保持稳健,外销增速高由于订单集中所贡献。1)多品类板块齐发展:沙发业务作为公司传统主业,多年深耕行业,消费客群粘性及品牌属性凸显,保持超过20%以上增长,集中度提升的同时又具备较好增速。依据公司多品牌发展战略,公司持续进行品类扩张,形成大家居成长版图。其中功能沙发和床品类始终保持高速增长,功能沙发单季增速平均保持50%以上。2)渠道下沉持续加速:公司进行情景销售、大数据营销,渠道铺陈开拓顺利,截止18年末拥有超过4700家门店,我们认为公司软体家居渠道拓展仍具备空间,未来3年我们预计每年持续净开店400-500家,当前一、二线城市已基本完成至少一家门店的覆盖,三、四线城市门店加密,单店增长和新增门店夯实中长期成长逻辑。3)管理架构优化:公司管理团队精益求精并顺应市场发展需求,人才储备与组织执行力领先业内、公司治理渐入佳境。公司2018年下半年从原先事业部制逐渐转变成为区域运营中心模式,团队构建思路清晰,为公司中长期战略发展奠定良好团队基础。
盈利端:受益原材料价格回落和外销盈利改善,单季盈利情况改善。18全年盈利情况稳定,18Q4单季扣非盈利靓丽(yoy33.3%),扣非前利润增速0.7%,主要系非经常损益中政府补贴推迟计入所致。盈利亮点:1)高ROE:保持较快成长的家居公司。公司2018年ROE(加权)为23.0%,在轻工家居行业中位列第一(第二名为欧派家居),同比提升0.7个百分点,上市后16-18年ROE(加权)均保持在20%以上的水平,说明公司具备极强的盈利能力。2)18Q4单季毛利率提升:公司18Q4单季毛利率提升2.6个点至37.9%,主要系外销业务盈利提升所致。18年综合毛利率为36.4%,随原材料价格回落,18年下半年软体家居原材料成本压力逐渐缓解;3)营销和研发持续投入:18年销售/管理/研发/财务费用同比分别变化为:28.0%/86.0%/89.6%/-47.6%,销售费用主要系公司营销加强经销商支持所致,管理费用主要系激励摊销和研发力度加大所致。4)运营质量优异:公司实现10亿元现金流的同时,18年总资产周转率1.1,在家居行业中领先(与欧派、索菲亚保持同一水平,显著高于其他家居公司);18年存货周转率5.7,同比提升0.4个百分点,并且5年以来逐年提升,主要系公司供应链和运营体系的完善,因此我们认为公司存货周转提升有望持续。
积极拓展品类,产能稳步提升,软体家居业务行业龙头地位显著,公司具有稳步向大家居万亿市场空间发力的基础。公司主打产品沙发受益于行业集中度提升;循序渐进拓展品类扩张,打造优势产品矩阵;渠道拓展不断加强,门店净开数据又创新高;尝试开拓大店模式,公司将持续推进O2O一体化融合,实现新零售渠道布局。限制性激励首次授予完成,可转债成功募资,促进公司业务持续发展。产能扩展提升循序渐进,蓄能大家居战略模块。基于2019年并表业务仍处于整合阶段,预计对盈利端仍会带来阶段性影响,我们下调公司2019-2020年EPS至2.88元、3.55元的盈利预测(原EPS分别为3.45元、4.76元的盈利预测),新增2021年EPS为4.14元的盈利预测,目前股价(55.91元)对应2019-2021年PE分别为19、16、14倍,2019-2021年归母净利润增速分别为25.4%/23.2%/16.5%,受益于家居行业龙头集中度提升、公司激励机制到位,内生增长逻辑向好。我们看好公司中长期成长发展前景,期待公司各个品类在家居板块构建靓丽版图,维持增持!