Q1短期业绩承压,产品成本控制能力及市场地位稳固:2019年Q1受海外云计算厂商资本开支增速暂缓影响,公司100G数通产品需求短期下滑。2018年Q1旭创毛利率为24.3%,2019年Q1公司毛利率达到28.1%,相较2018Q4有所下滑,但高于2018Q1水平,体现公司在面对产品价格下行趋势下显著的成本控制能力以及行业地位。我们认为公司在100G数通光模块行业市场地位稳固,100G仍具备较长的生命周期,2019年Q1以后100G产品价格下行空间有限,未来市场需求的恢复将带动公司单季业绩回暖。
400G需求下半年逐步释放,将带动业绩改善与毛利率提升:2018年Q1-2019年Q1苏州旭创单体净利润分别为1.8亿元、2.1亿元、2.04亿元、1.6亿元、1.2亿元。自2018年下半年开始的需求下滑主要原因是部分客户消耗库存暂时推迟了100G产品的采购。我们认为400G产品需求将在2019年下半年逐步释放,公司400G产品走在行业前列并已小批量出货,随着需求释放,400G产品将能为公司带来业绩改善与毛利率提升。
5G基站前传光模块出货,且细分市场占有率高:国内5G建设2019年启动,公司在5G基站设备商的前传光模块招标中获得较高份额,并已实现批量出货,体现公司切入电信光模块市场的产品品质和供货能力获得行业认可,随着国内5G建设进入高峰期,将为公司业绩提供新的成长动力。
规模效应将促进龙头市占率持续提升:我们认为全球光模块市场规模足够大,保证龙头可持续发挥规模效应。苏州旭创营运能力优秀,存货及应收账款周转率业内领先,数通光模块生产自动化水平逐年提升,将会出现显著规模效应。我们认为随着公司销售规模的持续扩大,数通光模块生产的规模效应将会进一步释放。
盈利预测与投资评级。2018年下半年以来数通光模块100G产品国际市场需求放缓,国际客户消化库存,下修资本开支计划。100G产品进入产品成熟期,价格面临下行压力,400G产品尚未形成规模放量,影响龙头公司业绩表现。调整预测公司2019-2021年营业收入分别为59.07亿元、79.69亿元、91.68亿元(原预测为19年82.3亿元、20年117.1亿元),归母净利润分别为7.53亿元、10.96亿元、12.64亿元(原预测为19年13.7亿元、20年20.2亿元),测算公司2019-2021年EPS分别为1.48元、2.15元、2.48元,当前股价对应PE38.3x、26.3x、22.8x,维持“推荐”评级。
风险提示。受北美数据中心建设影响,数通光模块需求出现波动或下滑,将影响公司业绩;100G光模块市场竞争加剧导致产品价格下滑,而公司无法同步将成本降低,将出现毛利率下降的风险;新进入者抢夺大客户订单,导致公司订单不达预期的风险;硅光模块研发生产快速突破,导致公司产品竞争力下滑的风险;核心器件因国际贸易问题引发原材料供给波动的风险;5G光模块需求不达预期的风险。