超目标实现开门红,净利率环比提升
公司19年一季度实现总营收231.3亿元同增17.1%,归母净利润22.76亿元同增8.36%,扣非净利润21.82亿元同增9.20%,收入利润均超过公司全年目标指引增速,业绩高基数下仍稳定增长顺利实现开门红,略超市场预期,18Q4+19Q1收入/归母利润分别同增17%/16%,排除春节错位因素增长积极。盈利能力上,2019Q1毛利率40.0%同增1.2pct,较18年提升2.1pcts,产品结构升级及折扣力度降低较好弥补原奶成本上涨压力,近一月生鲜乳价格同比增速已从2月份同增4%+回落至3%以下,公司亦通过加大原奶采购量提前锁价平抑成本波动。Q1销售费用率24.1%同增1.3pcts,新品推广阶段营销费用有适度提升,匹配公司对于市场份额提升的要求;管理费用率(叠加研发费用)4.48%同增0.7pct。其中研发费用高增253%,维持产品创新竞争力。整体影响下,净利率9.88%同降0.9pct,但环比18Q4提升2.2pcts,自18Q2以来持续改善,经营现金流净额86亿元同减19.17%,主因原材料购买加大及劳务支付提升所致。
安慕希、金领冠高增,产品升级持续
分业务看,Q1液体乳业务收入189.6亿元,占比营收82%,其中安慕希销售额达47.1亿元,占比液奶的24.8%,同增超30%;奶粉及奶制品业务实现收入25.5亿元,占比11%较去年提升0.9pct,其中金领冠增长超30%,期内湖南台冠名综艺热播,市场曝光度提升;冷饮业务实现收入15.0亿元,占比6.5%。公司持续创新促品类升级,植选PET、安慕希柳橙凤梨、金典娟姗牛、伊然乳矿、焕醒源等多款新品贡献增量。新成立健康饮品事业部及奶酪事业部,未来有望持续拓宽品类。凯度数据显示公司Q1市场渗透率64.3%远超行业水平,综合市场占有率达25.6%位列亚洲第一,其中常温酸、高端白奶及奶粉份额持续提升。
周转效率提升,超预期回购激发活力
期内经销/直营占比96%/4%,华北/华南/其他地区分别占比30.3%/23.6%/46.1%,其中华南地区较去年下降3.4pcts,区域内竞争仍较激烈,其他地区占比提升3.4pcts。Q1存货周转天数和营业周期分别较去年下井2天/1.5天,周转效率提升,公司持续通过渠道下沉提升终端掌控力,此前公告以35元通过一年回购2.5-5%股份用于激励,有利于激发内部经营活力。公司坚持产品升级、渠道深耕,奶源掌控有利于减缓原奶上行压力。内生外延发展迈向五强千亿目标,价值空间广阔。预测2019-2021年EPS为1.25/1.48/1.72元,对应24/21/18倍PE,一年期目标估值37.0-41.4元,维持“买入”评级。
风险提示:原材料成本上涨;市场竞争加剧;新品销售不达预期