公司2018年扣非归母净利润13.34亿元,同比增长30.1%,符合预期。1)公司2018年收入157.2亿元,同比增长30.7%,归母净利润16.9亿元,同比增长48.8%。不含并表,收入149.24元,同比增长24.1%,归母净利润(扣除并购投资收益)14.5亿元,同比增长28.9%。2)Q4单季度原有品牌业务增长加速。18Q4单季度收入59.6亿元,同比增长49.5%,归母净利润4.2亿元,同比增长235.2%,不含并表,收入51.6亿元,同比增长29.5%,归母净利润(扣除并购投资收益)1.92亿元,同比增长51.5%。3)每10股派息3.5元(含税),分红比例57.4%,股息率3.36%。
原有品牌巴拉童装市占率加速提升,森马休闲服复苏向好。1)内生+外延童装快速发展,18年童装收入88.3亿元,占收入56.1%。其中,原有巴拉童装收入80.5亿元,同比保持快速增长27.3%,收入占比达51.2%,下半年开店加速,年净开店498家至5293家。2)休闲服森马复苏向好,同比增长20.5%。18年实现收入67.9亿元,同比增长20.5%,上半年开店为主,下半年门店数有所调整,年净开店202家,期末门店数为3830家,且大店数量明显增加,截至期末店面总面积为89.65万㎡,较期初增加9.28万㎡。
并购欧洲童装龙头Kidiliz,18Q4并表,国内试水开店拓展童装版图。1)8.28亿元现金全资收购Kidiliz,构筑国际化平台。Kidiliz并表2018年Q4一个季度,并表收入7.95亿元,利润亏损3555万元,并购产生一次性投资收益1.9亿元,截止18年末KIDILIZ共有门店782家。2)高端童装细分市场加速布局,并购Kidiliz和代理TCP均在国内落地开店。收购助力公司在高端市场拓展以KIDILIZ集团旗下CATIMINI品牌和ABSORBA品牌为主的全渠道零售业务的组合,目前CATMINI已试水门店1家,TCP开店5家。
渠道布局优化,线下快速开店,电商收入高增长破40亿。1)线下门店达9905家,其中直营门店1218家,联营280家,加盟8407家,营业面积合计达181万㎡。2)电商仍维持较高增长收入达41.1亿,同比增长31.6%,占收入比26%。
并表带动整体规模提升,18年减值准备+负商誉带来一次性影响,整体资产质量稳健。1)毛利率提升带动净利率略有提高。公司18年毛利率提高4.3pct至39.8%,带动净利率上升1.3pct至10.7%。2)并表影响费用率提升明显。销售费用率上升1.7pct至16.4%,管理费用率上升2.37pct至5.6%,研发费用3.64亿基本保持平稳。3)谨慎计提各项资产减值准备,提升资产质量。18年确认资产减值损失8.67亿元,同比增长86.1%,其中投资性房地产一次性减值2亿元,存货跌价损失5.6亿元,同比增长28.4%。4)并表带动应收和存货上升明显,现金流有改善空间。18年末存货44.2亿元,预计并表带来近10亿元,测算得原自有品牌存货约34亿元,同比增长40%+,主要是规模扩张备货所致。18年经营性现金流净额为9.5亿元,同比下降56.4%,主要是并表拖累。
公司维持稳健向好增长态势,童装龙头加速收割市场,休闲装复苏趋势延续,并购助力多品牌布局落地,维持买入评级。公司18Q4内生原有品牌增长加速,外延并购欧洲童装龙头集团落地,吸纳两位管理经验丰富高管为副总经理,有望加快国际化步伐。我们维持原盈利预测,新增2021年预测,预计19-21年归母净利润为19.0/22.8/26.4亿元,对应PE分别为15/13/11倍,维持买入评级。