疫情冲击，三季度净亏损扩大；保持耐心等待改善中国国航2021 年前三季度营业收入574.57 亿，同增18.6%，归母净亏损103.22 亿，劣于我们此前净亏损95.39 亿的预期，去年同期为净亏损101.12亿；其中三季度营业收入197.94 亿，同增5.2%，归母净亏损35.36 亿，去年同期为净亏损6.71 亿。暑期及近期疫情再次延缓航司盈利修复，我们调整21E-23E 净利润预测值至-124.79/24.80/151.75 亿，给予2.2x2022PB，目标价10.76 元。但仍看好疫情控制后，航空需求反弹，以及在票价市场化背景下，中长期供需结构持续改善，推动航司盈利水平提升，维持“买入”。
三季度疫情冲击航空需求，但收益水平恢复势头强劲暑运旺季受本土疫情影响，公司运量受到抑制。三季度公司供需分别环比二季度下滑19.6%/26.9%，仅恢复至2019 年同期50.9%/41.7%，客座率环比二季度下滑6.7pct 至67.4%。低迷的需求拉低三季度营收，环比下降14.3%。不过在票价市场化和国际线高票价背景下，我们测算三季度整体单位客公里收益相比2019 年同期提升超过10%，印证收益水平提升潜力。疫情影响逐步消退后，航空需求或将逐步恢复，等待防控政策及国际航线放开进一步刺激公司需求。
成本压力和财务费用拖累三季度盈利
三季度公司营业成本214.96 亿，环比仅下降4.1%，由于运力投入环比下降，以及三季度航空煤油出厂价均价环比提升 9.9%，公司三季度单位座公里成本环比大幅提升19.3%，使得公司毛利润环比减少23.72 亿至毛亏损17.02亿，不过我们测算11 月开始燃油附加费或将重新征收（800 公里以下10元/以上20 元），或缓解部分成本压力。另外公司三季度财务费用环比提升11.27 亿，或主要由于汇兑所致（三季度美元兑人民币升值 0.4%，二季度贬值 1.7%）。成本及财务费用拖累三季度盈利，净亏损环比扩大29.58 亿。
调整目标价至10.76 元，维持“买入”
考虑此轮本土疫情，我们调整21E-23E 净利润预测至-124.79/24.80/151.75亿（前值-50.97/26.24/151.49 亿）。等待疫情逐步得到控制，国际线终将回暖，国泰航空投资收益有望重回正贡献，公司将受益中长期行业景气向上，盈利能力修复。我们给予2.2x 22PB（前值2.0x 21PB，历史10 年均值1.4x，考虑行业供需结构改善，带动22 年盈利水平进一步提升，预计22 年BPS为4.89 元），调整目标价至10.76 元（前值10.68 元），维持“买入”。
风险提示：新冠疫情影响超预期，市场竞争加剧，油价大幅上涨，人民币贬值，高铁提速，737MAX8 复飞时点早于预期，国泰航空投资收益大幅下降。