短期受海运及越南疫情影响，三季度产销受损，产品均价持续提升。2021 前三季度收入132.5 亿元（YoY+19%），归母净利润10 亿元（YoY-14.6%），Q3 收入45.9 亿元（YoY+5.2%，QoQ+2%），归母净利润2.99 亿元（YoY-44.5%，QoQ-1.5%），业绩符合预期。短期产销受到越南疫情以及海运压力较大影响，越南开工率受损，Q3 整体产销量分别为958、1083 万条，环比分别下滑20%、3.7%，产品均价由于公司自主提价转嫁部分毛利率影响以及产品结构调整，同比和环比分别增长15%、7.4%至382.4 元/条。
毛利率受越南开工率降低成本摊销提升影响，费用控制良好。前三季度毛利率20.2%，同比下滑7.5pct，Q3 毛利率同比下滑7.5pct，主要由于上半年原材料影响较大，叠加海运费高企，价格无法全部传导。Q3 毛利率环比下滑4.4pct 至17.3%，主要由于Q2 存货跌价损失从成本转入费用，使得Q3 毛利率环比变动较大。费用控制良好，Q3 费用率同比下滑2.3pct、环比增长0.43pct 至12.2%，得益于管理效率提升，销售费用率及管理费用率持续下滑至4.8%和3%，持续投入“液体黄金”研发，研发费用率提升至2.6%，三季度负债略有提升，利息费用略有增长，使得财务费用率环比提升至1.7%。整体净利润率同比和环比分别下滑6.02pct、0.17pct 至6.7%。
内部优化落地，外部加速扩张。公司治理结构逐渐清晰，公司现任董事长、总裁成为公司实控人，与高管共同持股比例超30%，实现了管理权和股权的统一，有助于公司长期发展。
公司扩产进程加快，2021 年完成越南ACTR 工厂240 万条全钢胎投产、越南三期以及柬埔寨项目有望于年底逐步投产、完成对潍坊工厂的整合以及沈阳工厂的产能释放，按照公司目前产能规划，设计产能有望达到1470 万条全钢胎、7000 万条半钢胎。
“液体黄金”带来国产轮胎技术突破，打开公司新成长空间。公司背靠EVE 橡胶研究院，研发“液体黄金”，突破“魔鬼三角”，向绿色、节能方向发展，预计2021 年实现1 万吨，年底预计实现6 万吨产能布局。“液体黄金”新材料为中国轮胎企业的技术突破，在降低滚阻、节油的同时，提升耐磨性、扩大行驶里程，以及缩短刹车距离。目前已与重汽、东风、三一、北汽等整车厂进行合作，下游认可程度高。待“液体黄金”轮胎逐步实现量产后，我们预计在配套及替换市场都将迎来巨大空间，提升品牌力以及公司估值。
盈利预测与投资评级：我们认为公司股权梳理完毕、产能加速扩张，有望进入快速发展期。
短期由于海运压力较大，且生产受到越南疫情的影响，因此我们下调2021 年盈利预测，预计公司2021 年归母净利润为14.1 亿元（原预测为17.0 亿元），维持2022、2023 年盈利预测，分别为26.0、33.5 亿元，对应PE 为31、17、13 倍，维持买入评级。
风险提示：原材料价格大幅波动；液体黄金推广不及预期；海运费用持续维持高位