公司Q3 净利润亏损14.3 亿、较Q1 减亏25.8 亿超市场预期，亏损主因或疫情波动导致需求回调和财务费用增长。料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%左右，测算同期国内线客公里收益0.48 元。测算公司Q3 单位座公里扣油成本同增20.7%至0.37 元，新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，预计2022Q2 国际线可能松动，宽体机重回国际线有望突破产能利用率瓶颈，明年单位成本有望明显改善。航空重构繁荣或进入兑现期，2022 年或迎基本面大幅改善，2023 年净利率或至6%左右周期高点，高Beta 释放临近，建议择机布局。
Q3 净利润亏损14.3 亿、较Q1 减亏25.8 亿超市场预期，亏损主因或疫情波动导致需求回调和财务费用增长。未来两年航空重构繁荣进入兑现期，南航高Beta释放临近、择机布局。2021 年1-9 月公司收入同增20.1%至785.0 亿元，归母净利润亏损61.2 亿元，其中Q3 收入同增2.0%至269.2 亿、净利润亏损14.3亿、较Q1 减亏25.8 亿超市场预期。航空货运市场持续景气，料Q3 货运收入占比近25%，助力公司净利润减亏。但7 月下旬以来南京地区疫情中断暑期国内线需求反弹，暑期缺席导致国内线RPK 同比下降17.3%，同时财务费用同比增长23.4 亿导致三费率提升7.4pcts，料疫情波动导致需求回调和财务费用增长导致Q3 亏损。10 月12 日国际卫计委统计全国疫苗接种超22 亿剂次，中国疾控中心主任高福提出“如果2022 年初疫苗接种率超过85%，中国将考虑开放边境。”治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们预计2022Q2 国际线可能松动，未来两年航空重构繁荣进入兑现期，南航高Beta 释放临近、建议择机布局。
料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%左右，测算同期国内线客公里收益0.48 元预计。航空重构繁荣或进入兑现期，2022 年或迎基本面大幅改善，2023 年净利率或至6%左右周期高点。Q3 公司国内线RPK 同比下降17.3%，分月度对比2019 年国内线同期，7~9 月分别下降2.7%、62.1%、24.4%，考虑“十一”
后进入传统淡季叠加近期局部疫情波动，料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%左右。我们测算Q3 公司国内线客公里收益同增26.4%至0.48 元，较2019 年同期降幅收窄至12.7%、后疫情时代供给紧平衡背景下票价弹性释放有望超预期。
1-9 月公司飞机净引进7 架，其中ARJ21 飞机4 架，自2019 年B737Max 停飞以来已连续3 年飞机低引进，料将持续至2023 年。治疗药物和疫苗接种率提升背景下，2022 年受压制的需求有望快速反弹，供需结构差转正至迅速扩大，2022年或迎基本面大幅改善，2023 年净利率或至6%左右周期高点。
Q3 单位座公里扣油成本同增20.7%至0.37 元，主要系国内线需求回调、国际及地区线RPK 较2019Q3 下降95.3%，飞机日利用率处于低位所致。公司Q3营业成本同比增长6.0%至258.8 亿，成本增速较收入高4pcts 致毛利率同比下降3.6pcts。测算公司Q3 单位座公里扣油成本同增20.7%至0.37 元，主要系国内线需求回调、国际及地区线RPK 较2019Q3 下降95.3%，飞机日利用率处于低位所致。预计2022Q2 国际线可能松动，宽体机重回国际线有望突破产能利用率瓶颈，明年单位成本有望明显改善。料Q3 汇兑损失9000 万左右，叠加利息支出同比减少5 亿左右，总体导致财务费用同比增长23.4 亿，同期三费率增长7.4pcts 至14.7%。
南北枢纽资源协同空间广阔，预计2022 年国际线逐步放开、南航高Beta 释放临近。公司与南航集团、南龙控股签订认购协议用于补充一般运营资金和流动资金。2021 年冬春航季公司日均航班量4.8%，公司打造广州白云、北京大兴双枢纽、南北呼应，2021 冬春航季两场份额分别为46.8%、52.0%，资源协同 想象空间广阔。不考虑ARJ21，1-9 月公司机队净引进飞机3 架，“十四五”
期间民航业增速预计降至5%~6%，我们预计2022 年国际线将逐步放开，宽体机回到国际线，压制需求快速回复有望推动航司基本面大幅改善，同时后疫情时代供给紧平衡背景下，票价弹性释放有望超预期。10 月29 日，公司与南航集团、南龙控股签订认购协议，计划A 股向南航集团、H 股向南龙控股定增不超过45 亿人民币、18 亿港币主要用于补充一般运营资金和流动资金，对应价格A 股5.60 元/股、H 股5.53 港元/股，其中向南航集团发行的A 股股票数量为8.04 亿股，料摊薄EPS4.8%左右。
风险因素：疫情控制不及预期、宏观经济增速下行超预期、油汇扰动超预期。
投资建议：Q3 净利润亏损14.3 亿、较Q1 减亏25.8 亿超市场预期，亏损主因或为疫情波动导致需求回调和财务费用增长。料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%左右，测算同期国内线客公里收益0.48 元。测算公司Q3 单位座公里扣油成本同增20.7%至0.37 元，主要系国内线需求回调、国际及地区线RPK 较2019Q3 下降95.3%，飞机日利用率处于低位所致。新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们预计2022Q2 国际线可能松动，宽体机重回国际线有望突破产能利用率瓶颈。维持公司2021/22/23 年EPS 预测-0.46/0.37/0.60 元，明年单位成本有望明显改善，航空重构繁荣或进入兑现期，2022 年或迎基本面大幅改善，2023 年净利率或至6%左右周期高点，高Beta 释放临近、建议择机布局，参考疫情前三年PB 估值中枢，叠加后疫情时代重构繁荣基本面改善，给予2022 年2.2 倍PB，对应目标价9.5 元。维持“买入”评级。