受全国散发疫情和汛情影响，Q3 综合RevPAR 同比2019 年恢复程度回落至70.7%，归母净利0.60 亿元，基本符合预期。综合ADR 恢复至2019 年同期94.8%，价格修复保持韧性。Q3 新开门店325 家，轻管理品牌和中高端布局持续发力，分别占比83.4%/23.3%。pipeline 1,838 家再创新高，预期Q4 展店进一步加速，基本完成全年开店指引1,400 家。酒店板块短期基本面触底反弹修复加速、长期格局优化，行业估值进入修复期，维持公司“买入”评级。
修复节奏受全国散发疫情和极端天气扰动，21Q3 业绩基本符合预期。1~3Q21公司营业收入47.26 亿元（vs. 1~3Q19 –24.15%，下同），归母净利润1.25 亿元/-82.16%，扣非归母净利润0.93 亿元/-86.44%。21Q3 公司营业收入15.82亿元（vs. 20Q3 -5.38%，vs. 19Q3 –29.39%，下同），归母净利润0.60 亿元（-57.25% / -82.97%），扣非归母净利润0.44 亿元（-66.66% / -87.50%），基本符合预期（我们预测归母净利润为0.63 亿元）。分业务来看，1~3Q21 酒店/景区业务利润总额分别为0.59/1.07 亿元，其中Q3 酒店/景区业务利润分别为0.65/0.03 亿元。综合RevPAR 恢复至19Q3 的70.7%，恢复程度处于70%~75%的预期下限。公司营业成本维持稳定且略有下降，21Q3 为11.32 亿元（QoQ -1.3%），且费用控制良好，营业利润为正，对应Q3 营业利润率4.21%（21Q1-17.21%，21Q2 16.81%）。
Q3 同店RevPAR 恢复至疫情前七成，ADR 恢复超九成。相比2019 年同期，21Q3 同店RevPAR 下降31.9%，恢复程度差于21Q2（-9.9%），略好于21Q1（-35.0%）。与21Q1 相比，21Q3 的Occ 恢复较弱，相比19Q3 下降21.3pcts（21Q1：-19.2pcts），但ADR 恢复程度更好，相比19Q3 下降8.9%（21Q1：
-13.2%）。分结构来看，经济型和中高端同店RevPAR 相比19Q3 下降31.6%/33.0%（21Q1： -35.2%/-37.3%）；同店Occ 下降22.4/19.6pcts（21Q1： -21.4 /-12.6pcts）；同店ADR 下降7.8%/10.9%（21Q1：-11.8%/-22.1%）。与Q1 相比，21Q3 ADR 修复程度好于Occ，这一趋势在中高端酒店中尤其明显。
我们认为，虽然Q3 由于全国疫情散点爆发居民出行受阻，但消费者的出行意愿仍然持续修复，在不受限的地区需求显著回暖。
轻管理品牌维持高速开店，预计Q4 开店加速基本达成全年目标。21Q3 新开门店325 家，关店102 家，净开223 家（中高端/云酒店/其他净开52/186/8 家，经济型酒店净关23 家）。经济型酒店关店以如家为主，21Q3 如家净关门店20家。公司pipeline 1,838 家，环比增加239 家，再创历史新高。Q3 国内疫情、汛情较为严重且部分地区存在限电，新开店数比Q2 仍多1 家，主要系轻管理酒店开店维持高速（Q3 新开206 家）。如果Q4 全国没有大范围疫情爆发，并剔除轻管理品牌，预期酒店开店情况接近20Q4 开店水平（228 家），且轻管理酒店开店数量有望接近翻倍（20Q4 开133 家），测算21Q4 公司新开店数量或达到450~500 家左右，基本达到公司开店1,400 的全年目标。
环球影城带来增收预期，全球购平台上线促进会员价值变现。根据北京市统计局的数据，“十一”假期期间环球影城单日入院人数超2.5 万人，外省购票游客占比约五成，带动外来消费增长超15%，未来相关酒店管理业务注入公司后公司利润增厚有望受益明显。公司全面升级了会员体系并成立了LIFE 会员俱乐部，并在2021 年9 月16 日正式推出了“首旅全球购”平台，基于公司现有的1.3 亿会员，公司能够在提升消费者粘性的同时拓展住宿业务之外的多样化收入来源。此外，2021 年10 月首旅安诺酒店管理公司正式成立运行，定位奢华酒店管理。目前公司豪华型酒店占比不到0.4%，未来提升空间大。
风险因素：经济复苏不达预期，部分地区疫情出现反复影响经营，新开门店低于预期；增发进展低于预期。
投资建议：头部酒店短期修复明确、长期格局优化，估值调整后布局机会明确。
目前除甘肃和内蒙仍存疫情高风险地区，全国大多数地区出行已基本恢复，预计受Occ 反弹驱动Q4 RevPAR 有望恢复至2019 年90%~95%左右。维持2021~2023 年EPS 预测为0.35 元、1.15 元和1.41 元。现价对应PE 为67X/20X/17X，若考虑后续增发摊薄后对应PE 为75X/23X/19X。考虑公司历史估值及行业可比公司估值情况，给予公司增发后2022 年30 倍PE，对应目标价32 元（维持），维持行业推荐和公司“买入”评级。