中报录得微利，二季度首次扭亏，疫情反复影响业务上半年，广深铁路实现收入97 亿元（同比+30%）、净利润428 万元（同比扭亏，1H20 净亏损6.1 亿元）。收入和盈利大增主要因为2020 年疫情导致基数较低。疫情反复导致居民出行意愿受损，上半年客运量较疫情前仍有较大差距，货运已录得增长。分季度看，1Q/2Q 归母净利较2019 年同期下降124%/74%，受到1-2 月 “就地过年”影响与5-6 月大湾区散发疫情影响。
考虑疫情反复，我们下调客运量预测，并将2021/22/23 年归母净利预测下调17.5%/1.2%/1.9%至3.3/6.7/7.5 亿元。我们仍基于0.67x 2021E PB（2011-2020 PB 均值0.95x 减去1 倍标准差得出，反映盈利低谷期折价）与2021E BPS 4.0 元测算目标价为2.68 元。维持“增持”评级。
上半年回顾：客运仍受疫情拖累，货运实现高增长上半年客运业务受“就地过年”与大湾区散发疫情拖累。相较于2019 年同期，上半年广深城际/直通车/长途车客运量下降56%/100%/45%，客运收入下降37%/100%/15%。其中，广九直通车自2020 年1 月30 日起全部停运，至今未恢复。上半年公司积极开展“货运增量行动”，货运量同比增长55%，较1H19 增长44%；货运收入较1H19 增长9%；清算收入较1H19 增长11%。
相较于2019 年同期，公司上半年收入下降5%，营业成本上升6%，主要因人力成本刚性上涨。综合收入和成本的变化，公司上半年实现毛利润1.1 亿元（1H20 为毛亏损6.2 亿元）、毛利率1.1%（1H20 为-8.3%）。
下半年展望：客运有望逐步恢复，货运保持较高景气全国铁路客运量可作为横向参考。春节后出行限制解除，3 月/4 月/5 月全国铁路客运量恢复至19 年同期的87%/92%/96%；6 月/7 月受散发疫情影响，铁路客运量滑落至19 年同期的80%/87%。广州和深圳疫情在7 月初解封，我们预计公司客运量将逐步恢复；7 月下旬至8 月散发疫情主要在江苏，对广东省运输影响较小。公司自4 月起增开10 对跨线动车组列车，有望逐步兑现利好。考虑充足的运输能力与公司的“以货补客”经营策略，下半年货运量有望保持高位。
PB 估值处于历史底部，维持“增持”评级
以中国时速200 公里的高速铁路的平均建造成本（1,540 万美元/公里）测算（世界银行统计），公司核心资产广深城际铁路（152 公里）的重置成本约23.41 亿美元。公司当前市值约21.6 亿美元，低于核心资产的重置成本。
维持“增持”评级。
风险提示：疫情影响高于预期，路网分流高于预期。