核心观点
归母净利润同比增长21%，ROE11.87%大幅领先行业平均。1）公司2021H实现营业收入182.33 亿元，同比+17%，实现归母净利润77.70 亿元，同比+21%。2）公司2021H 实现年化ROE11.87%，同比+1.5pct，较行业平均高出4.2pct。截至21H 末权益乘数达4.82，较年初增加0.32。3）自营、经纪、利息、投行、资管、直投收入占比分别为39%、19%、10%、10%、9%、9%。
经纪两融市占率稳中有升，IPO 市占率持续提升助投行收入大增。1）21H 公司实现经纪收入35.06 亿元，同比+26%。股基成交额市占率由7.75%增至7.79%。2）两融余额同增79%至1381 亿元，市占率升至7.74%（行业第二）。
“融券通”持续发力，截至21H 末融券余额高达287 亿元（市占率18.39%），占两融比重增至20.79%；公司21H 实现利息净收入19.11 亿元，同比增长87%。3）21H 公司实现投行收入18.18 亿元，同比+44%。公司股债承销规模4603 亿元，市占率7.86%，同比+2pct；其中IPO 业务持续回暖，主承销规模达165 亿元，市占率由19 年的2.65%回升至7.65%。
去方向化转型下自营收入同增33%，AssetMark 平台资产规模持续增长。1）截至21H 末公司自营资产规模较年初+4%至3522 亿元，股票与基金较年初增长35%和47%至797 和359 亿元，占比由17%和7%增至23%和10%。
场外衍生品及FICC 等去方向化策略助自营业务持续稳健增长，21H 公司实现自营收入71.91 亿元，同比+33%。2）21H 末公司资管规模较年初下滑11%至5041 亿元（剔除公募基金），主动管理占比提升至80%，公司资管收入同比-6%至16.01 亿元。3）21H 末AssetMark 平台资产规模同增34%至846亿元。截至年初市占率稳定保持在11%，稳居全行业第三。
财务预测与投资建议
鉴于管理费率下降，将21-23BVPS 由15.44/16.90/18.61 上调至15.49/16.98/18.70 元，可比公司法维持1.20x 目标21PB，对应18.59 元，维持增持评级。
风险提示
政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。