高基数下增长承压，受海运影响收入确认滞后
石头科技2021H1 实现营收23.48 亿/+32.19%，归母净利润6.52 亿/+41.57%，扣非归母净利润5.74 亿/+32.20%。其中2021Q2 实现营收12.36 亿/+6.09%，归母净利润3.37 亿/+0.54%，扣非归母净利润2.93 亿/-7.37%。由于受到深圳盐田港疫情的影响，公司原定于5 月运输的货物滞后至6 月底运出，导致部分销售未被纳入H1 收入，2021H1末公司合同负债增加1.78 亿，存货增加1.52 亿。若取两者均值1.65亿加回至Q2 收入中，则Q2 营收增长20.26%，基本符合预期。
营销发力助推销量增长，深研技术推高性能新品公司通过加大海外渠道扩展、营销积极发力、推新品等方式，促进收入增长。1）海外渠道扩展方面，公司重点开拓美国、欧洲及东南亚市场，通过在当地设立分公司等形式搭建起全球分销网络。2021H1 公司直销海外收入12.6 亿元/+124.1%，营收占比达53.4%。考虑到海外经销商被纳入国内收入，根据公司大客户的占比披露，预计有2 个海外经销商收入占比在10%以上，则公司实际在海外销售的产品占比或达到80%。2）营销方面，公司尝试聘请代言人，并围绕代言人在微博、抖音、小红书等平台发布品牌TVC 和宣传广告，线下核心城市地标和机场亦实现大面积露出，成效显著。Q2 石头扫地机淘系GMV 同比增长76%，7-8 月也有翻倍式增长。3）新品方面，公司深研核心技术，持续推出高性能新品，3 月新品T7S Plus 搭载AI 结构光避障，8 月自清洁新品扫地机G10 实现震动擦地和水箱自动补水，新品洗地机U10采用双刷清洁更高效、解决水痕，均开创行业先河。2021H1 公司扫地机收入22.6 亿/+32.8%，其中自有品牌扫地机收入22.3 亿/+49.9%。
代工减少推高毛利率，费率均有所提升
2021H1 公司自有品牌收入占比达到98.2%/+12pct，推动整体毛利率达到50.7%/+1.9pct。Q2 由于新品占比提升，毛利率达到51.7%/+1.1pct。由于H1 产生0.56 亿元股份支付费用等影响，公司Q2 研发/管理/销售费用率分别提升3.0/1.0/1.9pct 至8.3%/2.6%/14.8%，期间费用率达24.7%/+6.6pct。在短期理财产品、外汇远期及资管计划等投资收益增加约1 亿元的利好下，公司净利率小幅下降1.5pct 至27.2%。
投资建议：维持“买入”评级
考虑到费用支出较高，下调盈利预测，预计21-23 年净利润为17/22/27亿（前值为18/23/29 亿），对应PE 为35/28/22x，维持“买入”评级。
风险提示:行业竞争加剧；原材料价格大幅波动；渠道建设不及预期。