事件：伊利股份发布 2021 年中报，21H1 公司实现营业总收入565.06 亿元，同比增长18.89%；归属母公司净利润53.22 元，同比增长42.48%。21Q2 实现营业总收入291.43 亿元，同比增长8.40%；归属母公司净利润24.91 亿元，同比下降3.91%，略超市场预期。
投资要点
H1 收入实现稳增，奶粉增速为亮点。21H1/Q2 公司实现营收565.06/291.43 亿元，同比+18.9%/8.4%。1、从产品端看，21H1 液体乳实现营收424.07 亿元，同比+19.6%，奶粉及奶制品营收76.27 亿元，同比+14.8%，冷饮产品营收55.38 亿元，同比+13.8%。单季度看，21Q2 液体乳营收215.47 亿元，同比+7.3%，奶粉及奶制品营收36.38 亿元，同比+14.8%，冷饮产品营收34.76 亿元，同比+13.8%。上半年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮收入占比分别为75.0%/13.5%/9.8%。同比+0.5/-0.5/-0.4pcts，液态奶收入占比略有提高，奶粉业务实现高增。2、从市场端看，根据公司公告，尼尔森数据显示，上半年整体液态奶行业实现增速约9%，公司液态奶市场零售额份额同比+0.7pcts，稳居市场第一；其中常温白奶上半年实现30%以上增长，常温酸奶安慕希实现10%以上增长；低温牛奶市场份额同比+5.7pcts；奶酪业务市场零售额同比增长2 倍以上，份额同比+6.7 pcts；婴幼儿配方奶粉实现20%以上增长，其中羊奶粉、有机奶粉实现翻倍增长，市场零售额份额同比+0.9pcts。
原奶成本上升背景下， 毛利率短期承压。21H1/Q2 公司毛利率分别为37.64%/37.35%，同比-0.77/-1.53pcts，主要系原奶价格持续上行，成本端承压。
其中21H1 液体乳毛利率35.0%，同比+0.03pcts，奶粉及奶制品毛利率43.2%，同比-2.7pcts。费用方面，21H1 公司销售费用率/管理费用率分别为21.99%/4.44%，同比-1.83/-0.02pcts，21H1 净利率为9.42%，同比+1.56ptcs。21Q2 公司销售费用率/管理费用率分别为22.40%/4.57%，同比-0.35/+0.09pcts，21Q2 净利率为8.55%，同比-1.10ptcs。在原奶成本上升背景下，公司通过产品结构优化及减少买赠等方式消化部分成本上涨的压力，盈利能力有望逐步恢复。
下半年消费逐步恢复，全年目标有望顺利实现。三季度为传统中秋旺季，Q3 白奶需求有望保持良好态势，同时常温酸奶伴随疫情后消费场景逐步打开，有望保持较好增速。我们预计下半年原奶价格仍处于温和上涨阶段，公司作为行业龙头，公司携手相关乳业公司，更好控制成本波动压力，全年收入目标有望实现顺利。
投资建议：中长期公司产品化平台（比标国际乳企，积极拓展奶粉奶酪、健康饮品等新领域）、国际化平台（实现资源、市场、研究国际化）、渠道影响力（继续秉承公司扁平化、精细化渠道建设）、和品牌影响力（目标世界乳企龙头）优势依旧。
在此背景下，看好伊利在新的发展阶段谋求新发展的战略措施，竞争优势和整合实力将会得到进一步提升，稳步实现“2025 年全球乳业前三，2030 年全球乳业第一”
中远期战略目标。我们预测2021-2023 年营业收入分别为1086.41/1200.64/1322.35 元， 同比增长12.6%/10.5%/10.1%。归母净利润86.01/101.12/116.51 亿元， 同比增长21.5%/17.6%/15.2% 。对应EPS1.41/1.66/1.92 元，维持“买入-A”投资评级。
风险提示：食品安全问题；行业竞争加剧风险；疫情反复市场波动风险；成本超预期上升；行业需求超预期下滑；海外业务进展不及预期。